Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 26. března 2025
Přítomni: Aleš Michl, Eva Zamrazilová, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka, Jakub Seidler
Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací druhé situační zprávy opírající se o aktualizovaný výhled inflace, jeho rizika a vyhodnocení nových dat získaných od zpracování zimní prognózy. S ní je konzistentní pokračující pokles krátkodobých tržních úrokových sazeb následovaný jejich přibližnou stabilitou od poloviny letošního roku.
Bankovní rada vyhodnotila rizika a nejistoty výhledu plnění inflačního cíle v souhrnu jako proinflační. A. Michl na úvod konstatoval, že je třeba dále brzdit růst množství peněz v oběhu, zůstat jestřáby, upozorňovat na inflační riziko permanentního deficitu veřejných financí a dbát na mzdovou zdrženlivost, protože inflační rizika přetrvávají.
Většina rizik identifikovaných při únorovém jednání zůstává relevantní, což platí především pro domácí ekonomiku. K. Kubelková uvedla, že přestože se zimní prognóza poměrně dobře naplňuje, celkový rozsah rizik a nejistot se od jejího zpracování rozšířil. Protiinflační rizika zeslábla, ale nepominula. Také J. Kubíček hodnotil signály z domácí ekonomiky jako smíšené, bez podstatných změn, ovšem nové silné impulzy přicházejí ze zahraničí. E. Zamrazilová poukázala na dvojkolejnost domácí ekonomiky. Zatímco spotřebitelská poptávka oživuje, což plyne i ze silnějšího růstu spotřeby domácností koncem minulého roku, u investic zatím obrat nenastal. S tím souhlasil také J. Seidler. Podle J. Kubíčka slabá investiční aktivita odráží vedle utlumené zahraniční poptávky a nejistého výhledu části průmyslu také nízký růst podnikových úvěrů. Také podle J. Fraita lze pozorovat velkou dichotomii. Domácí ekonomika je na první pohled velmi stabilní. Nastavení úrokových sazeb je adekvátní, nepředstavuje významný zdroj omezování financování různých aktivit a zároveň udržuje úvěrovou aktivitu na přijatelné úrovni. Naopak globální situace je velmi nepřehledná a vyžaduje přístup „wait-and-see“. S tím souhlasili i další členové (J. Procházka, J. Kubíček, J. Seidler).
V proinflačním směru jsou rizika podle E. Zamrazilové spojena zejména s přetrvávajícím zvýšeným cenovým nárůstem ve službách a obnoveným růstem cen potravin ve spojení s rychlejším než očekávaným mzdovým růstem. Spotřebitelé jsou nyní relativně optimističtí a zlepšuje se sentiment ohledně větších nákupů. Je zřejmé, že poptávka domácností podpořená svižnou mzdovou dynamikou se postupně přesunuje stále více ke službám. Přetrvávající perzistenci cen v tomto segmentu J. Procházka považuje za dozvuk předloňské inflační epizody a strukturálních změn v ekonomice i poptávce. J. Seidler upozornil, že struktura inflace a její momenta ukazují, že inflační tlaky ve službách ještě mohou přetrvávat. Podle J. Kubíčka nekomfortní situace spočívá v tom, že i drobné výkyvy mohou jádrovou i celkovou inflaci posunout téměř ke 3 %.
Diskutována byla i další rizika. Stále přetrvává nejistota ohledně ukotvenosti inflačních očekávání. Po dvou letech dvouciferné inflace mohou být spotřebitelé i podniky daleko citlivější na zvýšený růst cen, například u potravin (J. Seidler, K. Kubelková). Mezi proinflačními riziky byly zmíněny také ceny nemovitostí, jejichž současný růst E. Zamrazilová a J. Kubíček nepovažují za slučitelný s cenovou stabilitou. J. Frait za klíčové riziko považuje trh práce, který zůstává napjatý. Vývoj mezd je mírně proinflačním rizikem i pro J. Seidlera, J. Kubíčka a E. Zamrazilovou, protože vytváří potenciál pro absorpci zvýšené inflace. Jejich dynamika je však zřejmě tažena vysokopříjmovými domácnostmi, a nemusela by se tak plně promítnout ve spotřebě, což dle J. Seidlera indikuje i výrazně slabší dynamika mediánové mzdy.
V poslední době došlo k podstatnému nárůstu rizik spojených se zvyšováním cel ve světě, což zvýšilo celkovou proinflační bilanci rizik. J. Seidler uvedl, že eskalace obchodních válek a nové informace týkající se rychlejšího zbrojení představují velké strukturální zlomy a ukazují, že současná globální nejistota zesiluje. J. Procházka zdůraznil, že přibývající překážky v mezinárodním obchodě by v krátkodobém až střednědobém horizontu měly proinflační vliv, v delším období velmi pravděpodobně povedou k poklesu ekonomického růstu. Jinými slovy, obchodní války nemají vítěze, pouze poražené. Někteří členové bankovní rady připustili, že výsledný efekt celních válek na tuzemskou inflaci nemusí být jednoznačný (J. Frait, E. Zamrazilová).
Část diskuse byla věnována i vývoji v Německu, který byl v minulosti hodnocen jako protiinflační. Aktuální debaty o investicích do infrastruktury, opuštění dluhové brzdy a navýšení výdajů na obranu zmírňují původně protiinflační vyznění, dokonce jej podle některých posouvají do proinflační polohy. J. Frait, J. Kubíček a K. Kubelková se domnívají, že dopady budou viditelné až ve vzdálenějším horizontu a všechny záměry se nemusejí naplnit. Jejich intenzitu a působení lze v současnosti obtížně vyhodnotit. Podle E. Zamrazilové budoucí uvolnění německé fiskální politiky nelze brát na lehkou váhu, nejenom kvůli samotné inflaci v Německu, ale i jako určitý precedent v dalších zemích, včetně ČR.
K nastavení úrokových sazeb A. Michl uvedl, že je rozumné ponechat je nyní stabilní, neboť výhled jádrové inflace je stále poměrně vysoký. Podle J. Kubíčka je přístup „stop-and-go“, který byl fakticky zahájen na konci loňského roku, adekvátní současné situaci, protože umožňuje měkké přistání úrokových sazeb směrem k jejich neutrální úrovni, kterou vnímá okolo 3,5 %. Pro K. Kubelkovou je důležitý fakt, že ponechání sazeb beze změny ani jejich případné snížení o 0,25 procentního bodu nejsou rizikem pro finanční stabilitu. Relativní blízkost jejich odhadované neutrální úrovni vybízí k opatrnosti, zároveň proces snižování úrokových sazeb nepovažuje K. Kubelková za ukončený. K tomu se připojil J. Procházka a dodal, že mírně restriktivní měnová politika je adekvátní. V podobném duchu se vyjádřila E. Zamrazilová, která bilanci rizik vůči plnění inflačního cíle vnímá jako proinflační a proces dezinflace jako ne úplně dokončený. Proto je na místě jednotně komunikovat, že v současnosti již jen lehce restriktivně působící měnové podmínky nebudou uvolňovány předčasně.
Po projednání situační zprávy bankovní rada ponechala úrokové sazby na stávající úrovni. Pro toto rozhodnutí hlasovalo všech sedm členů bankovní rady: Aleš Michl, Eva Zamrazilová, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka a Jakub Seidler.
Zapsal: Jan Syrovátka, sekce měnová
