5. Dopad změn sazeb ČNB do ekonomiky

Česká národní banka nastavuje svoji měnovou politiku zejména prostřednictvím tří úrokových sazeb. Klíčovou je tzv. limitní úroková sazba pro dvoutýdenní repo operace, ve zkratce označovaná jako 2T repo sazba. Touto sazbou je úročena nadbytečná likvidita komerčních bank, kterou si ukládají u ČNB. S repo sazbou jsou svázány dvě zbylé úrokové sazby ČNB – lombardní a diskontní sazba.

Změna úrokových sazeb ČNB se promítá do tržních úrokových sazeb, skrze které působí na řadu dalších ekonomických veličin a s určitým zpožděním pak ovlivňuje i ceny zboží a služeb, resp. inflaci. Promítání změny sazeb do fungování ekonomiky probíhá postupně, přičemž maximálního účinku měnové politiky na inflaci je dosaženo v období za jeden až jeden a půl roku (toto budoucí období nazýváme horizontem měnové politiky). Působení měnové politiky na inflaci probíhá několika různými cestami, které nazýváme transmisními kanály. Tyto kanály fungují souběžně, avšak některé působí na ekonomiku s větší a jiné s menší intenzitou. Současně mají kanály různou délku zpoždění. V české ekonomice hrají hlavní roli kurzový, úrokový a úvěrový kanál.

Skrze kurzový kanál působí změna domácích úrokových sazeb na měnový kurz koruny, který pak ovlivňuje ceny dováženého zboží a konkurenceschopnost českých výrobců, což se promítá do inflace. Například při růstu domácích úrokových sazeb probíhá tento proces tak, že rostoucí relativní výnosnost korunových aktiv oproti aktivům v cizích měnách vyvolá zvýšený zájem o nákup domácí měny, a tím posílení kurzu koruny. K posílení kurzu dochází zpravidla okamžitě po zvýšení repo sazby, v případě očekávané změny probíhá posilování kurzu dokonce už před jejím zvýšením. Silnější kurz koruny pak vede k poklesu cen dováženého spotřebního zboží a meziproduktů, což se postupně projeví ve zpomalení  růstu domácích spotřebitelských cen (nižší inflaci). Posílení měnového kurzu vede také (s poněkud větším zpožděním) ke zhoršení konkurenceschopnosti domácích výrobců a poklesu poptávky po jejich produkci v důsledku růstu relativní ceny domácího zboží vůči zahraničnímu. Dochází tak ke snižování výroby doprovázenému poklesem zaměstnanosti a zpomalením růstu mezd. Tím vzniká další tlak na pokles inflace. V České republice, jakožto velmi otevřené ekonomice, je kurzový kanál velmi významným transmisním kanálem.

Úrokový kanál působí přímo přes chování firem i domácností. V případě růstu úrokových sazeb centrální banky a následně tržních sazeb na mezibankovním trhu dojde postupně i k růstu klientských úrokových sazeb pro vklady a úvěry. Domácnosti při vyšších sazbách více spoří a méně si půjčují, a tedy méně nakupují. Je pro ně totiž relativně výhodnější svou spotřebu částečně odložit do budoucna. Poptávka po zboží a službách tak klesá, což se promítá do zpomalení inflace. Firmy zároveň čelí vyšším úrokovým nákladům svého financování a omezují tak výdaje na investice. Pokles spotřebitelské poptávky domácností a investičních výdajů firem pak vede k poklesu výroby v  ekonomice jako celku. Dochází ke zpomalení ekonomického růstu, zpomalení růstu mezd a v konečném důsledku k poklesu inflace.

Úrokový kanál je zesilován kanálem úvěrovým. Při zvýšení úrokových sazeb dochází k nárůstu výše splátek úvěrů a roste riziko nesplácení úvěrů. Banky tedy zpřísňují hodnocení rizikovosti svých klientů a zvyšují svoji rizikovou přirážku, čímž snižují dostupnost nově poskytovaných úvěrů. Výsledkem je další snížení spotřeby, investic, výroby, růstu mezd a následně inflace.

Méně významnou roli v transmisi měnové politiky do inflace hraje kanál cen aktiv (resp. kanál bohatství). Zvýšení úrokových sazeb obvykle snižuje výnosnost aktiv (jakými jsou například akcie či nemovitosti) i jejich atraktivitu ve srovnání s výše úročenými bankovními vklady. To zpravidla vede k poklesu cen aktiv. Poklesne-li hodnota aktiv v držbě domácností, znamená to pro ně snížení bohatství a na jeho výši částečně závislé spotřeby, kterou by bylo možné profinancovat prodejem aktiv nebo jejich zastavením proti úvěru. Domácnosti proto snižují svoji spotřebu. Obdobně firmy, které drží aktiva, snižují svoje investice. Pokles spotřeby a investic vede k útlumu výroby a následně inflace.

Ačkoliv se změna úrokových sazeb promítá skrze ekonomiku různými cestami (kanály), všechny nakonec vedou k stejnému cíli – pohybu inflace požadovaným směrem. Restriktivní politika centrální banky (zvýšení sazeb) vede k výše popsaným dopadům do ekonomiky ústícím do poklesu inflace. Dopady expanzivní politiky (snížení sazeb) do ekonomiky jsou přesně opačné a ve svých důsledcích znamenají urychlení ekonomického růstu a inflace, je-li to potřeba k navrácení inflace do cíle.

Nejdůležitější transmisní kanály jsou schematicky zachyceny v následujícím obrázku.

Obrázek – Od zvýšení sazeb ČNB až k poklesu inflace