Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2020

ZPRÁVA O MĚNOVÉ POLITICE | JARO 2022 (příloha 1)
(autoři: Tatiana Keseliová, Karel Musil, Tomáš Šestořád, Stanislav Tvrz, Jan Žáček)

Nedílnou součástí predikční a analytické architektury ČNB je zpětné vyhodnocování naplnění minulých prognóz. Tyto čtvrtletní analýzy jsou důležitým prvkem prognostické praxe a předpokladem setrvalého zdokonalování predikcí. Poskytují totiž zpětnou vazbu k fungování jádrového predikčního modelu, který je základním a jednotícím prvkem při tvorbě makroekonomické prognózy ČNB. Závěry z těchto analýz slouží k ověřování aktuálního nastavení modelu i jako zdroj inspirace pro jeho další rozvoj.^[1] Analýza vyhodnocení naplnění minulých prognóz je v ČNB pravidelnou součástí vnitřních procesů od počátku používání strukturálních modelů pro prognózování. V této Zprávě o měnové politice^[2] je vyhodnocení naplňování minulých prognóz poprvé představeno v rozšířeném pojetí^[3] i veřejnosti. Jeho zveřejnění jde ve směru dalšího zvýšení již tak vysoké transparentnosti^[4] měnové politiky ČNB a dokládá odpovědnost, kterou ČNB jako instituce cítí ve vztahu k odborné i široké veřejnosti.

V následujících pasážích se nejprve věnujeme vyhodnocení naplnění prognóz^[5] připravených v roce 2020, přičemž začínáme srovnáním jejich tehdejších předpokladů (exogenních faktorů prognózy) a pozorovaného vývoje. Poté porovnáváme prognózovaný vývoj hlavních domácích veličin s dnes již pozorovanými daty. V poslední části materiálu pak poskytujeme náhled na hypotetickou modelovou simulaci. Ta ukazuje, jak by zhruba vypadala prognóza ze Zprávy o inflaci IV/2020, pokud by v době její přípravy byl znám následně ve skutečnosti pozorovaný, z tehdejšího pohledu ovšem neznámý budoucí vývoj všech předpokladů vstupujících do predikce. Obecně lze říci, že tato simulace ukazuje sílu predikční schopnosti jádrového modelu g3+.

Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2020 – předpoklady

Mezi předpoklady makroekonomické prognózy ČNB pro domácí ekonomiku patří především výhled zahraničního vývoje.^[6] S výjimkou předpandemické prognózy ze ZoI I/2020 se předpoklady o propadu ekonomické aktivity v efektivní eurozóně v první polovině roku 2020 zhruba naplnily (Graf 1). Bezprostřední dopady pandemie i souvisejících uzavírek ekonomiky (lockdownů) se tedy podařilo správně odhadnout. Návrat zahraničního hospodářského života k normálu přitom byl ve skutečnosti o něco rychlejší a rozkolísanější, než tehdejší výhledy očekávaly. Zahraniční ekonomická aktivita byla od druhé poloviny roku 2020 oproti predikcím převážně vyšší, a to mj. z důvodu přijatých fiskálních podpůrných opatření napříč většinou států EU. Příběh o dopadu covidových vln v podobě výrazně záporné mezery výstupu, která zachycuje poptávkovou stranu ekonomiky, byl v prognózách ČNB z roku 2020 postupně přehodnocován ve prospěch citelnějších dopadů do potenciálního produktu (tj. nabídkové strany ekonomiky) při pouze omezeném propadu mezery výstupu do záporných hodnot. Nabídka totiž byla zasažena nařízenými omezeními provozu firem a celé společnosti během pandemických vln, ke kterým se později připojily i dlouhodobější dopady pandemie v podobě narušení a přetížení globálních výrobních a dodavatelských řetězců (GVC).

Prognózy proto zpočátku očekávaly výraznější a dlouhodobější protiinflační tlaky v efektivní eurozóně v důsledku poklesu poptávky souvisejícího s příchodem pandemie. Poptávka se však snížila jen v omezené míře, přičemž se od služeb přesunula do sféry průmyslového spotřebního zboží. Naopak přetíženost a poruchy v GVC způsobily nečekaně silné inflační tlaky na úrovni zahraničních cen průmyslových výrobců. Rychlejší zotavení světové ekonomiky se promítlo i do růstu ceny ropy Brent, která po hlubokém propadu v první polovině roku 2020 vystoupala oproti původním předpokladům znatelně výše. Na počátku roku 2022 se pak do již tak vysoké ceny ropy navíc promítl vpád ruských vojsk na Ukrajinu, který prognózy z roku 2020 pochopitelně nemohly předpokládat. Hodnocené prognózy také neobsahovaly předpoklad bezprecedentního zrychlení růstu zahraničních výrobních cen koncem roku 2021, z velké části taženého skokovým a extrémním zdražením zemního plynu a elektřiny. Předpokládaný výhled zahraničních sazeb 3M EURIBOR se zhruba potvrdil. Měnová politika ECB byla v nekonvenční složce jen o něco méně uvolněná ve srovnání s předpoklady hodnocených prognóz.

Pozorovaný růst regulovaných cen v domácí ekonomice se ve srovnání s předpoklady hodnocených prognóz nacházel v průběhu roku 2021 podstatně níže (Graf 1), to zejména kvůli nečekanému poklesu cen elektřiny a plynu pro domácnosti. Koncem loňského roku se odchylka od minulých prognóz navíc dále prohloubila vlivem dočasného odpuštění DPH na elektřinu a plyn. Začátkem letošního roku se do regulovaných cen promítl předchozí nečekaně výrazný nárůst cen energií na světových burzách a jejich dynamika tak zdaleka překonala předpoklad prognózy ze ZoI IV/2020. Růst nominální spotřeby vlády a fiskální impulz, jako další z domácích předpokladů, se v porovnání s hodnocenými prognózami nacházely v průměru výše vlivem dodatečných vládních výdajů spojených s pandemií, zejména na zdravotnictví a bezpečnostní sbory. Opatření vlády na podporu ekonomiky byla výraznější a trvala déle, než prognózy očekávaly.^[7]

Graf 1 – Vybrané předpoklady prognóz

Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2020 – hlavní domácí veličiny

Celková inflace se do začátku roku 2021 vyvíjela zhruba v souladu s hodnocenými prognózami s výjimkou predikce ze ZoI II/2020 (Graf 2). Protiinflační vlivy předpokládané v této prognóze se totiž v očekávaném rozsahu neprojevily a inflace se zvýšila do horní poloviny tolerančního pásma cíle. Výrazným překvapením pak bylo zejména zrychlení inflace ve druhé polovině roku 2021 a na počátku roku 2022, které bylo způsobeno nečekaně rychle zesilujícími cenovými tlaky jak ze zahraničí, tak z domácí ekonomiky. Stabilizační opatření vlády v podobě náhrad a kompenzací domácnostem a firmám totiž v situaci, kdy byla činnost celých sektorů ekonomiky včetně služeb významně omezena nebo pozastavena, podporovala přehřívání trhu práce a další vytváření vynucených úspor (zadržené poptávky). To se pak spolu se snížením daně z příjmů fyzických osob v rámci vládního daňového balíčku projevilo v loňském solidním spotřebitelském apetitu a ochotě domácností tolerovat zvýšený cenový růst. Celková inflace nabrala na obrátkách také kvůli napjaté situaci na nemovitostním trhu, která se skrz imputované nájemné propsala do cenového jádra.

Graf 2 – Prognózy hlavních domácích veličin

Tržní úroková sazba 3M PRIBOR s příchodem pandemie výrazně poklesla. Důvodem bylo zejména razantní snížení základních úrokových sazeb ČNB na jaře 2020 v očekávání propadu domácí poptávky a utlumeného cenového vývoje. Následný nárůst tržních úrokových sazeb v průběhu roku 2021 byl zpočátku zhruba v souladu s prognózou ze ZoI IV/2020.^[8]  V druhé polovině loňského roku však vyvstala nutnost dále reagovat na souběh silných domácích a bezprecedentně eskalujících dovážených inflačních tlaků, a úrokové sazby tak vzrostly podstatně více, než předpovídaly hodnocené prognózy.

Kurz koruny prudce reagoval na jednotlivé pandemické vlny a související opatření, a odchyloval se tak od hodnocených prognóz. Nejvíce se od pozorované trajektorie vzdalovala předpandemická prognóza ze ZoI I/2020, která globální dopady pandemie Covid-19 ještě nezahrnovala. Následná prognóza ze ZoI II/2020 byla naopak příliš pesimistická a predikovala další oslabení koruny. Ta však ve skutečnosti po oslabení spojeném s nástupem jarní a posléze i podzimní pandemické vlny v roce 2020 posilovala. V roce 2021 byl kurz koruny znatelně silnější oproti prognózám a projevilo se v něm především zlepšení sentimentu na finančních trzích v návaznosti na postupné proočkování významné části populace vyspělých zemí. Na zpevňování kurzu od druhé poloviny loňského roku také působila nejprve komunikace a následně i realizace rychlého zvyšování domácích úrokových sazeb centrální bankou v reakci na mimořádně silné inflační tlaky. Kurzové posilování bylo přitom na konci léta 2021 dočasně přibrzděno nástupem další pandemické vlny.

Domácí ekonomická aktivita byla v posledních dvou letech výrazně poznamenána pandemií. Její dopady byly do prognóz plně zapracovávány počínaje prognózou ze ZoI II/2020. Celkově vedlo rychlejší oživení zahraniční poptávky v roce 2020 a silnější oživení domácí poptávky v roce 2021 k vyššímu růstu HDP oproti hodnoceným predikcím. Výraznější oživení domácí ekonomiky bylo dáno silnějšími dopady stabilizačních opatření vlády a rozpouštěním úspor nuceně vytvořených v době uzavírek ekonomiky. Růst nominálních mezd v tržních odvětvích v roce 2021 navíc překonal předpoklady prognóz ze ZoI III/2020 a ZoI IV/2020, které očekávaly podstatnější zchlazení trhu práce následkem pandemie.^[9]

Hypotetická prognóza Zprávy o inflaci IV/2020 při znalosti skutečného vývoje předpokladů

Simulace se znalostí předpokladů (faktorů) představuje hypotetickou podobu makroekonomické prognózy ze ZoI IV/2020, která vedle dnešní znalosti vývoje exogenních veličin (předpokladů prognózy) zohledňuje také revize historických dat, ke kterým od té doby došlo. Simulace přitom není plnohodnotnou prognózou, jelikož dokonalá znalost skutečného vývoje předpokladů prognózy je nerealistická a i v tomto případě by pravděpodobně byly uplatněny dodatečné expertní úpravy. Ty jsou nedílnou součástí každé predikce. Avšak i simulace jako taková dokáže poodhalit, jak jádrový predikční model reaguje na změny předpokladů. Simulace byly stejně jako prognóza ze ZoI IV/2020 připraveny pomocí jádrového predikčního modelu g3+.

Nejprve porovnáme rozdíl mezi původní prognózou a hypotetickou simulací se znalostí faktorů. Následně posoudíme odchylky této simulace od pozorovaného historického vývoje. Souhrnně lze konstatovat, že simulace se znalostí faktorů se přibližuje pozorované skutečnosti a potvrzuje tak vhodné nastavení modelového aparátu g3+.^[10]

Při porovnání hypotetické simulace se znalostí faktorů s autentickou  prognózou ze ZoI IV/2020 se celková inflace nachází do poloviny roku 2021 mírně nad původní predikcí (Graf 3), následně pozvolna klesá k 2% cíli ČNB. Za setrváním inflace nad cílem do poloviny loňského roku stojí především ex-post vyhodnocené proinflační působení první vlny pandemie, jejíž dopady ve směru klesající fáze hospodářského cyklu byly oproti původním předpokladům mírnější při rychlejším růstu nákladů. V důsledku rychlého nárůstu úrokových sazeb od konce roku 2020 se inflace v simulaci se znalostí faktorů navrací počátkem letošního roku na cíl. Měnová politika totiž v hypotetické prognóze vpředhledícím způsobem reaguje na souběh silných inflačních tlaků ze zahraniční ekonomiky. Skutečný zahraniční vývoj působí ve směru přísnějších domácích měnových podmínek, a to především vlivem přetížení globálních a výrobních řetězců a skrze rekordní nárůst cen energií na světových burzách. Tento proinflační efekt zahraničí však částečně tlumí nadále uvolněná zahraniční měnová politika ECB, která vytváří latentní tlak na posilování kurzu koruny, který by měl za neměnných okolností naopak protiinflační dopady. Ve výsledku dále se rozšiřující rozpětí domácích úrokových sazeb vůči eurozóně tlačí v hypotetické simulaci na větší posílení kurzu koruny oproti autentické prognóze. Rychlejší tempo posilování kurzu tažené výrazněji se rozšiřujícím úrokovým diferenciálem tak podstatně přispívá k dosahování inflačního cíle v hypotetické simulaci. Domácí ekonomika v simulaci se znalostí faktorů roste oproti prognóze z podzimu roku 2020 nejprve v průměru rychleji, což odráží nejprve menší pokles a následně i rychlejší zotavení zahraniční poptávky. Od druhé poloviny roku 2021 převáží v simulaci efekt přísnějšího nastavení domácích měnových podmínek oproti hodnocené prognóze, a ekonomický růst je proto posléze naopak pomalejší.

Při porovnání hypotetické simulace se znalostí faktorů s historickým vývojem se pozorovaná inflace na přelomu let 2020 a 2021 nacházela pod touto simulací. V simulaci totiž nejsou zachyceny dopady tehdejších uzavírek v maloobchodě a službách v domácí ekonomice, které bránily realizaci silné latentní spotřebitelské poptávky a vedly mj. k odložení tradičního lednového přecenění. S koncem uzavírek byly domácnosti ochotny vlivem nahromaděných vynucených úspor akceptovat za výrobky a služby vyšší ceny. To podnikům umožnilo zdražovat a růstem ziskových marží si tak kompenzovat předchozí ztráty z doby lockdownů. Výsledný růst cen v kombinaci s uvolněnou měnovou politikou a jen částečným pandemickým zchlazením trhu práce vedl od poloviny roku 2021 k výrazně vyšší skutečné inflaci oproti hypotetické prognóze. V té době měnová politika ještě nepozorovala silné inflační tlaky ze zahraničí, a proto se až do podzimu roku 2021 skutečné úrokové sazby nacházely pod trajektorií simulace se znalostí faktorů. Následně však pozorované úrokové sazby trajektorii ze simulace dokonce překonaly, neboť měnová politika začala razantně reagovat na vzlínající inflaci, a to v prostředí opětovně se přehřívající domácí ekonomiky, trhu práce a nemovitostí a kumulujících se výrazných zahraničních inflačních tlaků. Kurz koruny se zpočátku vyvíjel v souladu se simulací se znalostí faktorů. Poté zpevňoval pomaleji v důsledku nepříznivého sentimentu na finančních trzích spojeného s šířením nových variant koronaviru. Růst HDP po odeznění dopadů první vlny pandemie dosahoval oproti hypotetické simulaci vyšších hodnot, protože český průmysl těžil z výše zmíněného přesunu tuzemské i zahraniční spotřebitelské poptávky od služeb ke zboží. Poté dynamika HDP v průměru odpovídá hypotetické simulaci.

Graf 3 – Srovnání autentické prognózy ze ZoI IV/2020 a simulace se znalostí faktorů (hypotetické prognózy) s pozorovanými daty
šedá plocha v grafech znázorňuje horizont prognózy ze ZoI IV/2020

---

^[1] Prognóza vzniká na základě odborných debat mnoha ekonomů a tvůrců měnové politiky, jejichž pohledy se do ní promítají v podobě expertních úprav. Jádrový model slouží jako jednotící rámec, který zaručuje potřebnou makroekonomickou konzistenci. Nicméně i tak musí model vykazovat dobrou predikční schopnost a pravidelná kontrola jeho kvality je žádoucí.

^[2] Aktuální hlavní měnověpolitickou publikací ČNB je čtvrtletní Zpráva o měnové politice (ZoMP), která počínaje rokem 2021 nahradila předchozí Zprávu o inflaci (ZoI).

^[3] Tento typ analýzy – v užším zaměření pouze na jednu prognózu – byl pravidelnou součástí Zpráv o inflaci (ZoI). Analýza však byla zaměřena pouze na srovnání prognózy a pozorovaných dat. Nyní je materiál podstatně rozšířen, a to jednak o simulaci se znalostí faktorů, a zároveň s větším nadhledem posuzuje více prognóz současně.

^[4] Za otevřenou a srozumitelnou komunikaci se širokou veřejností i odborníky a trvalou snahu o další zvyšování transparentnosti získala v roce 2022 ČNB prestižní ocenění odborného portálu Central Banking, tzv. Central Banking Transparency Award (externí odkaz). Stalo se tak již podruhé, poprvé ČNB byla takto oceněna v roce 2015.

^[5] Výběr prognóz zahrnutých do této analýzy je dán dostupností pozorování, která musí pokrývat horizonty měnové politiky hodnocených prognóz. Poslední predikce, která může být do analýzy zahrnuta, je prognóza ze ZoI IV/2020.

^[6] Konkrétně se jedná o ceny průmyslových výrobců v efektivní eurozóně, které jsou rozloženy na jádrovou a energetickou složku, dále pak zahraniční ekonomickou aktivitu, resp. trend HDP a mezeru výstupu v efektivní eurozóně, křížový kurz USD/EUR, cenu ropy Brent, zahraniční úrokovou sazbu 3M EURIBOR a její stínovou složku zachycující nekonvenční měnověpolitická opatření ECB. Mezi domácí předpoklady patří výhled regulovaných cen a nominální spotřeby vlády společně s jejím deflátorem a fiskální impulz.

^[7] Na příjmové straně došlo v rámci daňového balíčku zejména ke zrušení tzv. superhrubé mzdy (od 1. 1. 2021), což při zachování neměnné sazby daně z příjmů fyzických osob vedlo k faktickému poklesu míry zdanění práce.

^[8] Ta mimochodem v době svého zveřejnění způsobila mezi českou i světovou analytickou obcí rozruch, neboť umisťovala počátek zvyšování domácích úrokových sazeb zhruba do poloviny roku 2021, což se během tvrdého podzimního lockdownu české ekonomiky zdálo mnohým jako nemyslitelné.

^[9] Na druhou stranu produkce a vývoz průmyslových odvětví tuzemské ekonomiky, zejména automobilového průmyslu, byly v roce 2021 v podstatné míře omezeny výpadky dodávek komponent a surovin, to v důsledku přetížených globálních dodavatelských řetězců. Vedle vyšší tvorby zásob (vstupů i nedokončené výroby) to ve druhé polovině roku 2021 vedlo také k nižší dynamice vývozu oproti hodnoceným prognózám.

^[10] Toto konstatování však neplatí pro prognózu inflace. Měnová politika by totiž v rámci simulace se znalostí faktorů reagovala tak, aby zajistila cenovou stabilitu. Inflace se tak v této simulaci bude vždy navracet k 2% cíli ČNB. V tomto smyslu tedy simulace neaspiruje na zpětnou predikci reality, která byla ve skutečnosti ovlivněna neznalostí faktorů ze strany ČNB.