Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2021

ZPRÁVA O MĚNOVÉ POLITICE | JARO 2023 (příloha 1)
(autoři:  Tatiana Keseliová, Karel Musil, Tomáš Pokorný, Tomáš Šestořád, Stanislav Tvrz, Jan Žáček)

Součástí predikčního a analytického systému ČNB je zpětné vyhodnocování naplnění prognóz. Tyto analýzy poskytují zpětnou vazbu k fungování jádrového predikčního modelu g3+, který je základním a jednotícím prvkem pro tvorbu makroekonomické prognózy ČNB. Závěry těchto analýz slouží k ověřování aktuálního nastavení modelu či k úvahám o jeho možných úpravách.^[1] Tato Zpráva o měnové politice pokračuje v tradici každoročního zveřejnění shrnutí těchto analýz, což je v souladu s dosavadní vysokou transparentností prognostické praxe i měnové politiky ČNB jako takové

V následujících pasážích se nejprve věnujeme vyhodnocení naplnění prognóz^[2] připravených v roce 2021, přičemž začínáme srovnáním jejich tehdejších předpokladů (exogenních vstupů prognózy) a pozorovaného vývoje. Poté porovnáváme prognózovaný vývoj hlavních domácích veličin s dnes již pozorovanými daty. V následující části pak poskytujeme náhled na hypotetickou modelovou simulaci. Ta ukazuje, jak by zhruba vypadala prognóza ze Zprávy o měnové politice – podzim 2021, pokud by v době její přípravy byl znám následně pozorovaný, z tehdejšího pohledu ovšem neznámý budoucí vývoj všech předpokladů vstupujících do predikce. Závěrečnou, nově koncipovanou pasáž materiálu věnujeme srovnání prognóz ČNB z roku 2021 s výstupy jiných analytických pracovišť.

Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2021 – předpoklady

Mezi předpoklady makroekonomické prognózy ČNB pro domácí ekonomiku patří především výhled zahraničního vývoje.^[3] Očekávání o obnovení růstu ekonomické aktivity v efektivní eurozóně během roku 2021 se prakticky naplnila.^[4] Návrat zahraničního hospodářského života k normálu v návaznosti na uvolňování protipandemických opatření byl ve skutečnosti jen nepatrně rychlejší, než tehdejší výhledy očekávaly. Naopak ve druhé polovině roku 2021 a v roce 2022 rostl HDP v efektivní eurozóně pomaleji, než očekávaly prognózy z roku 2021. Důvodem byly nejprve výraznější dopady narušených globálních výrobních a dodavatelských řetězců (Global Value Chains, GVC) brzdící produkční stranu ekonomiky, která nestačila uspokojovat rychle oživující poptávku podpořenou utrácením pandemií vynucených úspor a s tím související odloženou spotřebou. Posléze se přidaly negativní dopady energetické krize v Evropě a vypuknutí válečného konfliktu na Ukrajině, který dále eskaloval situaci na trhu energií a otřásl spotřebitelským sentimentem.

Příběh o dopadu covidových vln byl v našich prognózách v roce 2021 postupně přehodnocován ve prospěch citelnějších dopadů do dynamiky potenciálu (tj. nabídkové strany ekonomiky) při pouze omezeném propadu mezery výstupu (Graf 1).^[5] Nabídka byla totiž zasažena nařízenými omezeními provozu firem během pandemických vln, ke kterým se později připojilo i narušení a přetížení GVC. S výhodou zpětného pohledu však můžeme říci, že hodnocené prognózy podcenily poptávkové tlaky uvnitř efektivní eurozóny. Podle aktuálních odhadů byla mezera výstupu v efektivní eurozóně kladná už od druhé poloviny roku 2020 a koncem roku 2022 se začala uzavírat shora. Prognózy z roku 2021 naopak očekávaly opětovné prohloubení záporné mezery výstupu začátkem roku 2021 a následně její postupné uzavírání zdola. Poptávka (a s ní poptávkové inflační tlaky) se totiž snížila jen v omezené míře, přičemž poruchy v GVC způsobovaly zřetelně silnější nabídkové inflační tlaky.

Bezprecedentní zrychlení růstu zahraničních výrobních cen (Graf 1) během let 2021 a 2022, které bylo z velké části taženo skokovým až extrémním zdražením energií, bylo prognózami předpokládáno jen částečně, a to v rozsahu odpovídajícím promítnutí tehdejších tržních kontraktů na energetické komodity s předem stanoveným datem dodání (futures kontrakty). Nízké stavy plynu v evropských zásobnících před blížící se zimou 2021/2022 spolu s omezováním dodávek energetických surovin z Ruska vedly k rychlému zdražování energetických surovin na evropských trzích už během roku 2021. Situace se dále vyostřila po invazi Ruska na Ukrajinu v únoru 2022. Snahy evropských států o naplnění plynových zásobníků před zimou 2022/2023 v kombinaci se zvýšenou poptávkou po plynu z titulu výpadků jiných zdrojů elektřiny^[6] a souběžným odklonem od Ruska jako dodavatele energetických surovin vyústily v další zdražování plynu. Oproti původním předpokladům rostly výrazně rychleji také jádrové ceny zahraničních výrobců v efektivní eurozóně, odrážející jak silnější poptávkové tlaky v prostředí narušených GVC, tak i průsak zvýšených nákladů na energie v cenové vertikále.

Zatímco prognózy z roku 2021 očekávaly pokračování tehdejšího nastavení měnové politiky v eurozóně bez výraznějších změn, ve skutečnosti přistoupila ECB koncem července 2022 k postupnému zvyšování svých základních úrokových sazeb. Ze záporných hodnot tak tržní úroková sazba 3M EURIBOR postupně vystoupala až ke 3 % začátkem roku 2023 (Graf 1). Také v nekonvenční složce byla měnová politika ECB v průměru méně uvolněná ve srovnání s předpoklady hodnocených prognóz, de facto konstantní objem nakoupených aktiv v bilanci ECB od druhé poloviny roku 2022 působil zhruba neutrálně. Válka na Ukrajině spolu s pomalejší reakcí měnové politiky ECB na narůstající inflační tlaky oproti americkému Fedu vedly k podstatně slabšímu kurzu eura vůči americkému dolaru, než očekávaly hodnocené prognózy.

Graf 1 – Vybrané předpoklady prognóz

S výjimkou čtvrtého čtvrtletí 2021, kdy byla (v listopadu a v prosinci) dočasně odpuštěna DPH na elektřinu a plyn, se pozorovaný růst regulovaných cen v domácí ekonomice nacházel ve srovnání s předpoklady hodnocených prognóz na celém horizontu podstatně výše (Graf 1). Začátkem roku 2022 se totiž do regulovaných cen začal promítat předchozí nečekaně silný nárůst cen energií na světových burzách a jejich dynamika tak podstatně překonala i předpoklad prognózy ze ZoMP podzim 2021. Na konci roku 2022 se sice dynamika regulovaných cen dočasně zmírnila vlivem vládou přechodně zavedeného tzv. úsporného energetického tarifu (který vedl k poklesu cen elektřiny), i tak ale zůstala oproti původním předpokladům výrazně vyšší. Po skončení platnosti úsporného energetického tarifu na začátku roku 2023 se dynamika regulovaných cen opět výrazně zvýšila a dosáhla historického maxima.

Růst nominální spotřeby vlády a fiskální impulz, jako další z domácích předpokladů, se vyvíjely zhruba v souladu s hodnocenými prognózami. Na začátku roku 2022 se vládní výdaje zvýšily oproti předpokladům výrazněji v souvislosti s podporou přicházejících válečných uprchlíků z Ukrajiny.

Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2021 – hlavní domácí veličiny

Celková inflace v průběhu roku 2021 v narůstající míře překonávala tehdejší prognózy (Graf 2). Nečekaně rychle zesilující cenové tlaky ze zahraničí i z domácí ekonomiky vedly nejprve k postupnému a později až skokovému zrychlování inflace. Hlavním faktorem vyššího než očekávaného cenového růstu byly nabídkové, resp. nákladové vlivy, především nečekaně prudké zdražení energií a také silnější než předpokládané dopady narušených GVC. Podstatné zrychlení růstu nákladů tuzemských firem přitom částečně podchytila až podzimní prognóza z roku 2021 (Graf 2). Ke zrychlování inflace však do jisté míry přispěly i silnější poptávkové tlaky, mj. větší ochota domácností tolerovat vyšší ceny. Ta byla primárně dána lehkomyslnějším než původně očekávaným utrácením pandemických úspor a lepší kondicí trhu práce, na němž nadále přetrvával převis poptávky po pracovní síle nad její nabídkou. Přetrvávající napětí na trhu práce tak zmírňovalo dopad narůstajících životních nákladů do spotřeby domácností zejména v důsledku nadále nízké míry nezaměstnanosti. S určitým zpožděním se pak zrychlující cenový růst začal promítat i do mzdové dynamiky. Podobně jako u nákladů, i v případě marží tuzemských firem vyrábějících pro domácí spotřebu jejich zvýšenou ziskovost částečně identifikovala až podzimní prognóza z roku 2021 (Graf 2). Při zpětném pohledu však byly marže domácích producentů během roku 2022 výrazně vyšší.

Tržní úroková sazba 3M PRIBOR se po většinu roku 2021 vyvíjela zhruba v souladu s tehdejšími prognózami, které s narůstající intenzitou identifikovaly potřebu výrazného zpřísnění měnových podmínek (Graf 2). Ve skutečnosti pokračoval růst tuzemských tržních úrokových sazeb ještě i v první polovině roku 2022, zatímco prognózy z roku 2021 očekávaly pro rok 2022 relativně stabilní hodnoty poblíž měnověpoliticky neutrálních 3 %. Rozsah inflační vlny spojené zejména s energetickou krizí se totiž během roku 2022 dále zvětšoval a vedle cen překonávala očekávání hodnocených prognóz i mzdová dynamika.

Domácí ekonomická aktivita se v roce 2021 vyvíjela oproti tehdejším predikcím spíše lépe (Graf 2). Odložená spotřeba a utrácení vynucených úspor z dob pandemických uzavírek se projevily o něco výrazněji, než hodnocené prognózy očekávaly, a to i přes vyšší inflaci a výraznější problémy ve výrobě v důsledku narušených GVC.^[7] Reálný ekonomický růst během roku 2022 naopak za výhledy z roku 2021 většinou zaostával. Zhoršení spotřebitelského sentimentu v důsledku války na Ukrajině a energetické krize spolu s cenovými dopady v podobě reálného mzdového propadu vedly v průběhu roku 2022 k výraznému snižování reálné spotřeby domácností a tím i k celkově nižší dynamice domácího HDP. K jeho výraznějšímu zpomalení oproti hodnoceným prognózám částečně přispěla i nakonec přísnější měnová politika v podobě vyšších než hodnocenými prognózami implikovaných úrokových sazeb.

Kurz koruny se v hodnoceném období vyvíjel poměrně dynamicky, nicméně v optice čtvrtletních průměrů průběžně posiloval zhruba v souladu s tehdejšími prognózami (Graf 2). Zpočátku to bylo důsledkem postupného návratu ekonomiky k normálnímu fungování po pandemických uzavírkách a s tím souvisejícího pozitivního sentimentu na devizových trzích. Od poloviny roku 2021 k tomu přispěl nárůst tuzemských tržních úrokových sazeb, který zvýšil atraktivitu české měny. V roce 2022 pak byl vývoj kurzu koruny vůči euru stabilizován i s pomocí příležitostných devizových intervencí ČNB, resp. s komunikovanou připraveností ČNB tlumit nadměrné výkyvy kurzu koruny. Potřeba zásahu centrální banky se projevila nejzřetelněji po vpádu ruských vojsk na Ukrajinu, kdy kurz koruny na přelomu února a března 2022 během několika dní oslabil z hladiny okolo 24,5 CZK/EUR až k 26 CZK/EUR. Příležitostně pak centrální banka ve prospěch koruny intervenovala i v dalším průběhu roku 2022 (fakticky do října). Na přelomu let 2022 a 2023 se na devizových trzích projevila vlna pozitivního sentimentu v souvislosti s mírným průběhem zimy a relativně dobře zvládnutou energetickou krizí v Evropě, která pomohla všem měnám v regionu střední Evropy.

Graf 2 – Prognózy hlavních domácích veličin

Poznámka: V grafech celkových nákladů a mezery marží je skutečnost aproximována aktuální prognózou ze ZoMP jaro 2023, neboť z pohledu jádrového predikčního modelu g3+ se jedná o nepozorované veličiny.

Hypotetická prognóza Zprávy o měnové politice podzim 2021 při znalosti skutečného vývoje předpokladů

Simulace se znalostí faktorů představuje hypotetickou podobu makroekonomické prognózy ze ZoMP podzim 2021. Hypotetické simulace byly stejně jako tato prognóza připraveny pomocí jádrového predikčního modelu g3+ se standardním nastavením horizontu měnové politiky vzdáleným 12–18 měsíců v budoucnu.

ČNB se však v průběhu roku 2022 (v prostředí zvýšené nejistoty po ruském vpádu na Ukrajinu) rozhodla výjimkovat část inflačních tlaků způsobených extrémními nabídkovými šoky a odhlížet tak od bezprostředních dopadů těchto šoků do inflace. Přirozeným důsledkem tohoto kroku byl posun okamžiku, na který se tvůrci měnově politiky při svém rozhodování soustředí, dále do budoucna. Horizont měnové politiky se tak odsunul do období, kdy už měly předpokládané primární dopady nabídkových šoků do inflace odeznít a v ekonomice měly přetrvat pouze dlouhodobější sekundární dopady.^[8] Potenciální dopady alternativního nastavení horizontu měnové politiky ilustruje pomocná simulace s dodatečným předpokladem o horizontu měnové politiky umístěném 18–24 měsíců v budoucnosti. Navíc je v této simulaci uvažováno ještě dodatečné výjimkování části nabídkových šoků, která by znamenala překonání ve skutečnosti dosažené úrovně úrokových sazeb ve výši 7,3 %.

Dále v textu nejprve porovnáme rozdíl mezi původní prognózou a hypotetickou simulací se znalostí faktorů. Následně posoudíme odchylky této simulace od pozorovaného historického vývoje. Závěrem této kapitoly je pak zhodnocení implikací vzdálenějšího horizontu měnové politiky na základě pomocné simulace. Souhrnně lze konstatovat, že simulace se znalostí faktorů implikuje ex post potřebu podstatně přísnějšího nastavení měnových podmínek, než jaké ve skutečnosti nastalo. V případě této standardní vpředhledící reakce centrální banky zejména na nákladové tlaky, kterým tuzemská ekonomika ve skutečnosti čelila, by pak byl i vývoj ostatních ekonomických proměnných výrazně odlišný. Pomocná simulace se vzdálenějším horizontem měnové politiky, zachycující věrněji tehdejší chování ČNB, se pak přibližuje trajektoriím pozorovaným ve skutečnosti.

Při porovnání hypotetické simulace se znalostí faktorů s prognózou ze ZoMP podzim 2021 se celková inflace nachází na celém horizontu prognózy nad původní predikcí (Graf 3) a výrazně nad 2% inflačním cílem ČNB. Za tím stojí především rychlý růst cen zahraničních výrobců a dopady energetické krize, která působí na domácí ekonomiku dvěma kanály. Jednak je to prostřednictvím dovozních cen a kanálu nákladů v tuzemské produkci, a jednak také skrz vývoj regulovaných cen přímo do spotřebního koše domácností (zejména teplo a elektřina pro domácnosti). Centrální banka v simulaci na tento výhled vpředhledícím způsobem okamžitě reaguje, proto se inflace v hypotetické simulaci po přechodném zvýšení vrací ke svému 2% cíli. K dosažení této trajektorie spotřebitelské inflace CPI nicméně v hypotetické simulaci vyvstává potřeba podstatně dramatičtějšího nárůstu úrokových sazeb než v hodnocené prognóze, a to až k dvouciferným hodnotám. Většinově je to opět důsledkem vnějších předpokladů prognózy včetně vyšších zahraničních úrokových sazeb, částečně ale k rozdílu přispívá i více proinflační působení domácí ekonomiky v roce 2021. Skokové zvýšení tuzemských úrokových sazeb koncem roku 2021 a jejich další zvyšování v průběhu roku 2022 vede v hypotetické simulaci k podstatně silnějšímu kurzu koruny, ale také k výrazně utlumenějšímu vývoji celé tuzemské ekonomické aktivity. Silnější kurz v hypotetické simulaci totiž zhoršuje konkurenceschopnost tuzemských vývozců a vede k meziročnímu poklesu vývozu až do poloviny roku 2022. Na tento vývoj následně reaguje také trh práce, kde by došlo k mírnému poklesu nominálních mezd v roce 2022, zatímco hodnocená prognóza očekávala jejich zhruba rovnovážný růst. To by dále přispělo k hlubšímu propadu reálné spotřeby domácností, zejména v roce 2022.

Při porovnání hypotetické simulace se znalostí faktorů s historickým vývojem se pozorovaná inflace na celém horizontu prognózy nacházela výrazně nad touto simulací. Ve skutečnosti totiž nebyl rozsah energetické krize dopředu znám a centrální banka reagovala na nové informace postupně a se zpožděním. Ve skutečnosti tedy nedošlo k tak rychlému a výraznému zvýšení úrokových sazeb a posílení kurzu koruny, jak ukazuje hypotetická simulace. Nebylo tudíž doručeno ani potřebné utlumení domácí ekonomické aktivity a uvolnění napětí na trhu práce. Domácí ekonomika proto ve skutečnosti nadále působila proinflačně a domácnosti byly schopné a ochotné akceptovat vyšší inflaci. Toho využila i část firem, které k inflačnímu vývoji přispěly navýšením svých marží. Od druhé poloviny roku 2022 pak navíc hraje ve srovnání trajektorie úrokových sazeb podle hypotetické simulace s pozorovanou skutečností podstatnou roli institut výjimek. Modelové simulace zpracované během roku 2022 s pomocí jádrového predikčního modelu s výchozím nastavením horizontu měnové politiky, tedy reagující na očekávaný výhled inflace v horizontu 12–18 měsíců, indikovaly potřebu dalšího nárůstu sazby 3M PRIBOR až k hodnotám přes 10 %. Ta však ve skutečnosti od posledního zvýšení základních sazeb ČNB v červnu 2022 setrvala mírně nad 7 %.

Pomocná hypotetická simulace se vzdálenějším horizontem měnové politiky (tedy 18–24 měsíců) implikuje zpočátku podobně svižný nárůst úrokových sazeb jako v případě standardního horizontu. I s tímto nastavením je totiž centrální banka nucena reagovat jak na výhled extrémního nárůstu cen zahraničních výrobců a regulovaných cen během roku 2022, tak především na jeho sekundární dopady. Po dosažení stávající hladiny domácích tržních úrokových sazeb 3M PRIBOR ve výši 7,3 % následně v simulaci setrvávají sazby na této úrovni až do konce hodnoceného období. Tomu pak odpovídá vývoj měnového kurzu, který neposílí tak silně a následně začne oslabovat dříve než ve výchozí simulaci se znalostí faktorů. Ve výsledku proto domácí spotřebitelská inflace dosáhne v souladu s logikou posunu horizontu měnové politiky vyšších hodnot a odeznívá pomaleji a později než při výchozím nastavení horizontu. Na rozdíl od simulace s původním měnověpolitickým horizontem se celková inflace ani na konci hodnoceného období nesnižuje do tolerančního pásma. Pokles HDP v roce 2022 je v pomocné simulaci o poznání mělčí. Celkově uvolněnější měnové podmínky se projeví zejména v méně hlubokém propadu spotřeby domácností, slabší kurz navíc podpoří i čistý vývoz.

Graf 3 – Srovnání prognózy a simulace se znalostí faktorů (hypotetické prognózy) ze ZoMP podzim 2021 s pozorovanými daty
šedá plocha v grafech znázorňuje horizont prognózy ze ZoMP podzim 2021

Prognózy z roku 2021 ve srovnání s ostatními institucemi

Závěrečná část nabízí srovnání prognóz ČNB z roku 2021 s tehdejšími výstupy dalších analytických pracovišť. Graf 4 zachycuje predikované a následně pozorované celoroční úhrny hlavních sledovaných veličin za rok 2021, resp. 2022.

V případě inflace spotřebitelských cen byly prognózy institucí pro rok 2021 i 2022 nejprve ukotveny 2% inflačním cílem centrální banky, v průběhu roku 2021 se však nejistota predikcí postupně zvyšovala. Do predikcí se začaly postupně promítat informace o zrychlujícím růstu výrobních cen v efektivní eurozóně a také o významně se zvyšujících cenách plynu a elektřiny. V létě 2021 tak predikce opustily předpoklad o dosažení 2% cíle v roce 2021 a následně i 2022.

Prognózy ČNB byly ve srovnání s predikcemi ostatních institucí v průměru spíše vyšší a tím i blíže ke skutečnosti. Podzimní prognóza ČNB z roku 2021 odhadla výslednou inflaci za rok 2021 nejlépe a zároveň pro rok 2022 již poměrně jasně indikovala i perzistenci inflační vlny do budoucna. Plný rozsah inflační vlny se nicméně predikovat nepodařilo.

Graf 4 – Srovnání prognóz ČNB z roku 2021 s prognózami ostatních institucí (celoroční údaje za rok 2021 a 2022)
Zdrojem dat jsou prognózy ČNB a šetření Ministerstva financí (MF) zveřejněného v rámci publikací „Makroekonomické predikce České republiky“ z roku 2021. Šetření MF vychází z veřejně dostupných prognóz 13 institucí, z toho 8 institucí je tuzemských (ČNB, Česká bankovní asociace, MPSV a domácí komerční banky), ostatní jsou zahraniční (např. Evropská komise, OECD, MMF). Pro účely tohoto materiálu jsou ze šetření vyjmuty prognózy ČNB a naopak zařazeny predikce MF. MF ve své zimní prognóze (a stejně tak v šetření) nepublikovalo data pro celoroční úhrny roku 2022, proto údaje chybějí.

Příklad: modrý bod ČNB odpovídající pozici „jaro 21“ v grafu „HDP pro rok 2021“ znázorňuje celoroční odhad růstu HDP pro rok 2021 z prognózy, která byla publikována na jaře 2021 (tj. ZoMP jaro 2021).

Instituce mimo ČNB zpočátku pro rok 2021 očekávaly zhruba rovnovážný 3% růst tuzemské ekonomiky, později se jejich odhady mírně zvýšily. Široké intervaly odhadů odrážely zvýšenou nejistotu predikcí v období postupně ustupující pandemie.^[9] Rozptyl predikcí růstu HDP pro rok 2021 se významně snížil až v návaznosti na publikaci prvních odhadů ČSÚ ve druhé polovině roku 2021. Odhady pro rok 2022 očekávaly zvýšená tempa růstu kolem 4 % spojená s dalším doháněním pandemického propadu při postupném odeznívání problémů v globálních řetězcích, nicméně při nadále značné nejistotě.

Prognózy ČNB byly v odhadech hospodářského růstu pro rok 2021 oproti ostatním institucím vesměs výrazně pesimističtější. První tři prognózy roku 2021 podcenily rozsah oživení spotřeby domácností a zároveň podceňovaly dopady narušených GVC do útlumu dynamiky vývozu. Podzimní prognóza z roku 2021 odhadla vývoj spotřeby domácností i vývozu téměř přesně, výsledné podhodnocení růstu HDP bylo důsledkem menšího předpokládaného nárůstu zásob. V případě odhadovaného růstu HDP pro rok 2022 se prognózy ČNB nacházely prakticky uprostřed intervalu ostatních institucí. Pouze podzimní prognóza z roku 2021 byla mírně pesimističtější, ve výsledku však nejblíže skutečné hodnotě, protože růst tuzemského hospodářství v roce 2022 za veškerými odhady z roku 2021 zaostal. Bylo to mimo jiné důsledkem citelného poklesu reálných mezd a domácí poptávky v prostředí vysoké spotřebitelské inflace, které tehdejší predikce v takovém rozsahu nepředpokládaly.

Zatímco ještě na počátku roku 2021 očekávaly predikce institucí jen mírný růst průměrné nominální mzdy, následující prognózy již odrážely pozorované zrychlování inflace a růstu mezd. Odhady pro rok 2021 a 2022 se tak postupně posouvaly do blízkosti 5% úrovně.

Odhady nárůstu nominálních mezd z dílny ČNB pro rok 2021 byly oproti ostatním institucím spíše vyšší, přičemž po celý rok 2021 očekávaly nárůst o zhruba 5 %. Nicméně první odhad ČSÚ překonal 6 % (finální odhad po revizích pak činil necelých 5 %). V rámci odhadů pro rok 2022 se prognózy ČNB s výjimkou poslední hodnocené predikce nacházely v blízkosti průměrů odhadů ostatních institucí. Podzimní prognóza 2021 pak konzistentně s persistentním vývojem inflace očekávala také déle přetrvávající zvýšený mzdový růst a byla tak v rámci srovnání jednou z nejvyšších a zároveň nejbližších následně pozorované skutečnosti.

Celkově můžeme shrnout, že oproti predikcím ostatních analytických pracovišť z roku 2021 dosahovaly prognózy ČNB v případě domácí ekonomické aktivity srovnatelné přesnosti, jakkoliv odhady pro rok 2021 byly v průměru pesimističtější. V případě spotřebitelské inflace a dynamiky celkových nominálních mezd pak prognózy ČNB patřily mezi srovnávanými výhledy většinou k těm přesnějším.

---

^[1] Prognóza vzniká na základě odborných debat mnoha ekonomů a tvůrců měnové politiky, jejichž pohledy se do ní promítají v podobě expertních úprav. Jádrový model slouží jako jednotící rámec, který zaručuje potřebnou makroekonomickou konzistenci. Nicméně i tak musí model vykazovat dobrou predikční schopnost a pravidelná kontrola jeho kvality je více než žádoucí.

^[2] Výběr prognóz zahrnutých do této analýzy je dán dostupností pozorování, která musí pokrývat horizonty měnové politiky hodnocených prognóz. Poslední predikce, která může být do analýzy zahrnuta, je prognóza ze ZoMP podzim 2021.

^[3] Konkrétně se jedná o ceny průmyslových výrobců v efektivní eurozóně, které jsou rozloženy na jádrovou a energetickou složku, dále pak zahraniční ekonomickou aktivitu, resp. trend a mezeru výstupu v efektivní eurozóně, křížový kurz USD/EUR, cenu ropy Brent, zahraniční úrokovou sazbu 3M EURIBOR a její stínovou složku zachycující nekonvenční měnověpolitická opatření (nákupy aktiv) ECB. Mezi domácí předpoklady patří výhled regulovaných cen a nominální spotřeby vlády společně s jejím deflátorem a fiskální impulz.

^[4] Rozdíly předpokládaných trajektorií HDP v efektivní eurozóně oproti pozorované skutečnosti plynou hlavně z revize historických dat.

^[5] Charakter ekonomických šoků souvisejících s covidovou pandemií analyzovala ČNB např. v článku Assessment of the Nature of the Pandemic Shock: Implications for Monetary Policy, Oxana Babecká Kucharčuková, Jan Brůha, Petr Král, Martin Motl, Jaromír Tonner (2022), ČNB RPN 1/2022.

^[6] Odstávky jaderných elektráren ve Francii a omezená produkce větrných elektráren v Německu vedly během roku 2022 ke zvýšené poptávce po elektřině z plynových elektráren. Burzovní cena plynu tak koncem léta 2022 kulminovala na více než desetinásobku předkrizových maxim.

^[7] Na druhou stranu produkce a vývoz průmyslových odvětví tuzemské ekonomiky, zejména automobilového průmyslu, byly v roce 2021 a v první polovině roku 2022 v podstatné míře omezeny výpadky dodávek komponent a surovin v důsledku přetížených globálních dodavatelských řetězců. To se projevilo zejména ve vyšší tvorbě zásob oproti hodnoceným prognózám.

^[8] Při rozhodování o nastavení měnověpolitických úrokových sazeb během hodnoceného období bankovní rada ČNB nejprve přihlédla k simulaci se vzdálenějším horizontem měnové politiky ze ZoMP jaro 2022, v navazující letní prognóze se pak toto nastavení stalo základním scénářem. V obou případech byl uvažován horizont měnové politiky vzdálený 18–24 měsíců, tzn. oproti dřívějšímu nastavení umístěný o půl roku dále v budoucnu. S tím, jak se na podzim začala situace na burzách energetických komodit zklidňovat, se potřeba výjimkování snížila. Prognóza ze ZoMP podzim 2022 proto pracovala s horizontem měnové politiky vzdáleným 15–21 měsíců v budoucnu. Prognóza ze ZoMP zima 2023 se poté vrátila k původnímu nastavení s horizontem vzdáleným 12–18 měsíců.

^[9] Vedle přesného načasování uvolňování pandemických omezení byl značně nejistý i rozsah následného oživení domácí poptávky podpořené utrácením vynucených úspor a odloženou spotřebou. Opětovný rozjezd světové ekonomiky počínaje druhým čtvrtletím 2021 byl navíc komplikován narušenými výrobními a dodavatelskými řetězci. Zčásti ještě utlumené produkční kapacity nebyly schopné v globálním měřítku pružně zareagovat na náhlý vzestup poptávky. Zejména komplexní výrobní odvětví jako například automobilový průmysl byla významně zasažena výpadky subdodávek klíčových materiálů a komponent.