Měnová politika centrálních bank v reakci na epidemii koronaviru

Globální ekonomika čelí v současné době bezprecedentnímu negativnímu ekonomickému šoku vyvolanému epidemií koronaviru. Důsledkem tohoto šoku je pokles hospodářské výkonnosti, růst nezaměstnanosti a pokles inflace v jednotlivých zemích. Ekonomický propad bude hluboký, ekonomiky se však začínají po úvodním zmrazení postupně rozbíhat a je třeba, aby do té doby přežilo co nejvíce dlouhodobě životaschopných firem. Centrální banky se svými opatřeními snaží dopad pandemie na ekonomiku zmírnit a přispět k jejímu co nejrychlejšímu zotavení po uvolnění karanténních restrikcí. Přehled opatření v oblasti měnové politiky a jejich rozdělení podle základní funkce přináší aktuální Téma pod lupou.

Vyšlo v publikaci Monitoring centrálních bank II/2020

Od počátku letošního roku čelí globální ekonomika náhlému a neobvyklému negativnímu ekonomickému šoku. V reakci na globálně se šířící a vysoce nakažlivý virus SARS-CoV-2 totiž jednotlivé státy přistoupily k drastickým opatřením ke zvládnutí pandemie, která zahrnovala uzavření hranic, částečné či úplné omezení pohybu obyvatel a v souvislosti s tím i pozastavení činnosti mnoha firem a sektorů ekonomiky. Bez těchto razantních vládních zásahů by pandemie mohla způsobit kolaps zdravotnictví jednotlivých států, kdyby množství těžkých případů nemoci COVID-19 přesáhlo kapacity zdravotnických zařízení. 

Striktní vládní opatření však tvrdě dopadla na hospodářství jednotlivých zemí. Téměř zmrazila ekonomickou aktivitu v mnoha odvětvích služeb, jako je cestovní ruch, letecká doprava, hotely nebo restaurace, přerušila či značně narušila dodavatelské řetězce v mnoha odvětvích průmyslu, čímž se řada firem dostala na pokraj bankrotu. Prudce vzrostla nezaměstnanost.

Na tento silný ekonomický šok velmi promptně reagovaly vlády a centrální banky jednotlivých zemí. Vzhledem k charakteru současné krize dopadající zejména na firmy a domácnosti (na rozdíl od krize roku 2008, která dopadla v první řadě na finanční sektor), bylo primárním úkolem zajistit těmto skupinám dostatečnou likviditu pro překlenutí období se sníženými (nebo zcela chybějícími) příjmy a umožnit tak přežít maximálnímu počtu dlouhodobě životaschopných podniků do doby, dokud se nenormalizuje ekonomické prostředí. Na finančních trzích, které jsou nezbytným předpokladem hladké transmise měnové politiky, stoupla averze k riziku a zvýšila se volatilita.

Fiskální opatření vlád jednotlivých zemí byla rychlá a poměrně rozsáhlá, zahrnující například zavádění tzv. kurzarbeitu, tedy pomoci s financováním mzdových nákladů v situaci snížené produktivity s cílem předejít propouštění, dále poskytování daňových úlev a také zvýšení veřejných výdajů na zdravotní péči. V mnoha případech, zejména v opatřeních na podporu úvěrování malých a středních podniků a přebíráních úvěrových záruk, postupovaly vlády a centrální banky koordinovaně, vlády například přebíraly část záruk za úvěry firmám, na které centrální banky poskytovaly komerčním bankám výhodně úročené prostředky.

Kroky centrálních bank se od počátku zaměřovaly zejména na uvolňování měnové politiky, na zajištění normálního fungování finančních trhů a na zmíněné zachování přístupu k potřebnému financování firem a domácností. Kromě těchto měnověpolitických opatření centrální banky zároveň prováděly i opatření v oblastech makroobezřetnostní politiky (například snižování kapitálových rezerv) a regulace a dohledu (například opatření v oblasti kvality aktiv a NPL, požadavků na kapitál a likviditu bank a podobně). Tento článek se přitom zabývá výhradně opatřeními v oblasti měnové politiky.

Již samotné vyhlášení krizových programů centrálními bankami podstatným způsobem přispělo k uklidnění finančních trhů. Subjekty na jednotlivých trzích totiž vyhlášením opatření získaly jistotu, že v případě potřeby na trh vstoupí centrální banka jako masivní hráč. Proto ke stabilizaci trhů často došlo ještě před samotným využitím záchranných opatření. Příkladem může být americký Fed, z jehož více než deseti programů zřízených během března a dubna bylo do poloviny května využito méně než 4 %, přesto však došlo k uklidnění investorů. Lze tak konstatovat, že i slovní intervence jsou záchranným opatřením, které - v případě dostatečné kredibility centrální banky - fungují. 

Opatření měnové politiky

Opatření v oblasti měnové politiky zaváděná či upravovaná centrálními bankami pro potřeby řešení krize se svými specifiky a velikostí v jednotlivých zemích lišila v závislosti na finančním systému a struktuře ekonomiky dané země. Nicméně lze je v zásadě rozdělit do několika skupin, a to na standardní měnověpolitická opatření, opatření ke snížení volatility finančních trhů a zajištění jejich hladkého fungování jako zdroje likvidity a opatření k zajištění dostupnosti likvidity pro firmy a domácnosti. 

Kromě toho některé centrální banky v řešení akutní krize prováděly i intervence na devizových trzích (například norská NB) nebo zaváděly jiná opatření, specifická pro danou zemi (například britská BoE dočasně rozšířila vládní tzv. "Ways and Means" účet, který by umožnil přímé financování britské vlády v případě její akutní neschopnosti uspokojit své potřeby na finančním trhu). 

Na měnověpolitických zasedáních bank či v odborných kruzích byla diskutována i možná další opatření, například využití některých prvků cílování cenové hladiny nebo možnost přímého "rozdávání peněz obyvatelům" (tzv. helicopter drop of money), nicméně k jejich uplatnění (zatím) nedošlo. 

Přehled měnověpolitických opatření centrálních bank zavedených v reakci na epidemii koronaviru

1. Standardní opatření k uvolnění měnové politiky
   
   1. snížení měnověpolitických úrokových sazeb
      Sazby snížila většina námi sledovaných centrálních bank, kromě ECB, švýcarské SNB a maďarské MNB, jejichž depozitní sazby se již delší dobu nacházejí v záporném teritoriu.

      V reakci na koronavirovou krizi bylo diskutováno i využití záporných úrokových sazeb, k jejich zavedení však (zatím) nedošlo. Norská NB po květnovém snížení sazeb na nulovou úroveň oznámila, že neočekává jejich další snížení, a její guvernér se proti použití záporných sazeb vymezil; švédská Riksbank po zkušenosti se zápornými sazbami v letech 2015 až 2019 oznámila, že sazby zůstanou na nulové úrovni delší dobu a její guvernér prohlásil, že snížení sazeb není nejlepší odpovědí na koronavirovou krizi. Počátkem května odmítli použití negativních sazeb guvernéři amerického Fedu i britské BoE, nicméně Bank of England ve druhé polovině května připustila, že jejich využití zvažuje.

   2. signalizace měnové politiky (forward guidance)
      Forward guidance (někdy nazývaná také signalizace měnové politiky) je standardně využívána centrálními bankami v režimu cílování inflace, a její využití pokračuje i nadále. Nicméně se objevují diskuze o její možné větší důraznosti, například v americkém Fedu: podle zápisu z dubnového jednání FOMC byla diskutována možnost explicitnější specifikace, v níž by budoucí vývoj sazeb byl podmíněn konkrétním vývojem ekonomických veličin (inflace či nezaměstnanosti); tak by mohlo být zajištěno větší ukotvení očekávání trhů.
2. Intervence na devizových trzích
   K intervencím na devizových trzích přistoupily některé centrální banky k zamezení přílišné volatility devizového kurzu domácí měny. Příkladem může být norská NB, která v polovině března oznámila, že vzhledem k rekordnímu oslabení NOK intervence zvažuje, a v průběhu března pak nakoupila norské koruny v objemu 3,5 mld. NOK. Švýcarská SNB oznámila posílení intervencí nutných k zmírnění tlaku na posilování švýcarského franku. K intervencím přistoupily i další banky, například chorvatská centrální banka CNB.
3. Opatření k uklidnění situace na finančních trzích a zajištění jejich hladkého fungování, potřebnému k bezproblémovému zajištění financování ekonomických subjektů a k efektivní transmisi měnové politiky
   1. opatření na peněžním trhu
      Na obranu před zamrznutím trhů s krátkodobými aktivy vyjádřily centrální banky ochotu nakupovat na daných trzích finanční aktiva, což zabrání poklesu cen aktiv a ve výsledku zajistí volný pohyb likvidity a její dostatečnou nabídku pro subjekty, které na těchto trzích operují. Peněžní trhy v některých zemích představují důležitý zdroj krátkodobého financování pro firmy nebo například pro municipality.
      Příkladem jsou facility zřízené americkým Fedem, například facilita pro primární dealery (PDCF), facilita pro trh s obchodními cennými papíry (CPFF), facilita pro fondy peněžního trhu (MMLF) a facilita pro nákup krátkodobých poukázek municipalit (MLF). Také kanadská BoC vytvořila facility na podporu krátkodobého financování, a to novou facilitu BAPF (Bankers' Acceptance Purchase Facility) na podporu trhu s bankovními akceptacemi, klíčového pro financování firem, zahájila program PMMP (Provincial Money Market Purchase program) k nákupu provinciálních krátkodobých cenných papírů a spustila program CPPP (Commercial Paper Purchase Program) k nákupu obchodních cenných papírů.
      
   2. poskytování dostatečné a dostupné likvidity pro banky
      Pro případ zvýšené nejistoty na finančních trzích centrální banky zřídily nebo rozšířily existující facility, poskytující bankám neustálý přístup ke krátkodobé likviditě za příznivých podmínek. Mezi takové programy patří nabídka krátkodobých či dlouhodobých úvěrů nebo rozšířená nabídka repo operací, a také uvolnění kolaterálu pro tyto operace. Příkladem jsou například programy LTRO a později také PELTRO ze strany ECB, rozšíření diskontních úvěrů amerického Fedu (tzv. discount window), tzv. Contingent Term Repo Facility (CTRF) britské BoE, rozšíření termínových repo operací a jejich kolaterálu a tzv. Standing Term Liquidity Facility (STLF) ze strany kanadské BoC, F-loans ze strany norské NB, tzv. SNB COVID-19 refinancing facility (CRF) ze strany švýcarské SNB, znovuzprovoznění dlouhodobé zápůjční facility TAF (Term Auction Facility) ze strany novozélandské RBNZ, nabídka nových dlouhodobých zajištěných úvěrů ze strany MNB nebo nabídka dodávacích repo operací ČNB.
      Mnohé centrální banky začaly k zajištění dostupné cizoměnové likvidity nabízet bankám úvěry v cizí měně, například norská NB pravidelně vypisuje aukce F-loans nejen v NOK, ale také v USD. Většina centrálních bank pro zajištění dostatku dolarové likvidity také posílila nebo zřídila měnové swapové linky s americkým Fedem (z námi sledovaných centrálních bank to je ECB, BoE, BoC, SNB, dále RBNZ, NB a Riksbank). Koncem března pak americký Fed zřídil tzv. FIMA repo facilitu, která zahraničním centrálním bankám umožnila další přístup k dolarové likviditě. ECB také reaktivovala či zřídila swapové linky v EUR pro dánskou, chorvatskou a bulharskou centrální banku.
      
   3. nákupy státních a firemních dluhopisů
      K uklidnění situace na kapitálových trzích a poskytování dostatečné likvidity bankám vstoupila většina bank na dluhopisové trhy a oznámila zahájení nákupu vládních a většinou také firemních dluhopisů, případně dluhopisů jiných subjektů. Nákupy dluhopisů zároveň snižovaly rizikovou prémii a působily na pokles sazeb podél celé výnosové křivky, což umožnilo i snazší financování vlád a firem.
      Program nákupu vládních a firemních dluhopisů rozšířily či zahájily například americký Fed, který navýšil program nákupů vládních dluhopisů a MBS o 700 mld. USD (a poté množstevní omezení zcela zrušil) a zřídil facility na nákup firemních dluhopisů (PMCCF a SMCCF), ECB navýšila čisté nákupy aktiv (APP) o 120 mld. EUR a pro nákup vládních a firemních dluhopisů spustila tzv. PEPP program (Pandemic Emergency Purchase Programme) v původním objemu 750 mld. EUR, který poté navýšila o dalších 600 mld. EUR. Britská BoE navýšila program nákupů vládních a firemních dluhopisů APF (Asset Purchase Facility) o 200 mld. GBP a zřídila program nákupu firemních dluhopisů CCFF (Covid Corporate Financing Facility), kanadská BoC zřídila programy nákupů vládních (GBPP), hypotečních (CMBP), provinčních (PBPP) a firemních (CBPP) dluhopisů. Novozélandská RBNZ zřídila pro nákup vládních dluhopisů programy LSAP a LGFA (pro regionální vlády), švédská Riksbank rozšířila nákup vládních dluhopisů a zřídila programy pro nákup firemních, krytých a municipálních dluhopisů. Zahájení nákupů vládních dluhopisů také oznámila maďarská MNB nebo polská NBP.
      Australská RBA pak nákupem vládních dluhopisů cílovala jejich výnos (tzv. YCC, yield curve control), konkrétně cílovala výnos tříletého vládního dluhopisu; tříletý horizont byl zvolen proto, že takto dlouhé sazby ovlivňují většinu sazeb v ekonomice. Podle dubnového zápisu byla možnost YCC diskutována také americkým Fedem, kde členové FOMC vnímali možnost budoucího využití nákupu vládních dluhopisů k udržení jejich nízkých výnosů.
      
4. Opatření na podporu úvěrování firem a domácností (Funding for lending) 
   Vzhledem k charakteru současné krize se poskytování dostatečné likvidity pro firmy a domácnosti stalo jedním z ústředních úkolů vlád i centrálních bank, které často postupovaly společně a jejich programy se doplňovaly. Příkladem takové spolupráce byla vládní finanční podpora poskytovaná prostřednictvím komerčních bank v programech, jejichž fungování bylo umožněno centrální bankou, případně vláda poskytovala částečné záruky za úvěry, poskytované přes opatření centrální banky. Zacílení podpory na úvěrování firem a domácností bylo uskutečňováno přes programy úvěrů bankám s podmínkou dalšího úvěrování, případně dalšími pobídkami, například nízkými sazbami, uvolněním standardů pro kolaterál nebo vyšším úročením rezerv zúčastněných bank.
   K programům na podporu poskytování úvěrů upraveným pro potřeby koronavirové krize patří například rozšířený program ECB TLTRO III, u kterého banka snížila sazby a uvolnila podmínky pro kolaterál, a dále pobízela banky k vyššímu úvěrování formou nabídky dalšího snížení sazeb (dokonce nabídkou poskytování úvěrů až za zápornou sazbu -1 %). Americký Fed zřídil na podporu úvěrování SME program Main Street Lending v objemu až 600 mld. USD, dále facilitu PPPLF, která bankám poskytne úvěry zajištěné nově poskytnutými úvěry SME v rámci vládního programu Small Business Administration's Paycheck Protection Program (PPP), a zřídil facilitu TALF (Term Asset-Backed Securities Loan Facility), která bankám poskytne úvěry zajištěné cennými papíry krytými aktivy (ABS) ve formě nově poskytnutých malých půjček. Britská BoE vyhlásila na podporu úvěrování program TFSME (Term Funding Scheme), který bankám poskytne úvěry za sazbu blízkou klíčové úrokové sazbě s pobídkami na poskytování úvěrů SME k financovat vládního programu úvěrů (BBLS). Švédská Riksbank bankám poskytuje úvěry za referenční sazbu (tedy 0 %) za podmínky úvěrování podniků operujících ve Švédsku v celkovém objemu až 500 mld. SEK. Polská NBP zřídila program Bill Discount Credit, jehož prostřednictvím bude odkupovat (diskontovat) směnky, které banky získají jako zajištění úvěrů poskytnutých nefinančním podnikům, a tak de facto bankám refinancovat tyto úvěry. Maďarská MNB v rámci stávajícího Funding for Growth (FGS) schématu rozhodla o spuštění nového programu FGS Go!, čímž celkový objem dostupných prostředků na podporu SME zvýšila o 1 bn. HUF na celkových 1,5 bn. HUF. Novozélandská RBNZ zavedla novou dlouhodobou facilitu TLF (Term Lending Facility), nabízející úvěry na podporu vládního programu (BFGS) na úvěrování drobných podniků.

Tabulka na konci tohoto článku podává přehled rozšířených a nově zavedených opatření v námi sledovaných centrálních bankách, rozdělených podle výše naznačených skupin.

Závěr

Centrální banky si uvědomují, že jejich kroky nedokáží zabránit hospodářskému a cenovému poklesu vyvolanému nastalým bezprecedentním šokem, nicméně jejich snahou je zmírnit dopad pandemie na ekonomiku a přispět k jejímu co nejrychlejšímu zotavení poté, co budou uvolněna karanténní omezení. Přijatá opatření centrálních bank budou podle jejich vyjádření pouze dočasná a budou postupně ukončována, jakmile se bude ekonomika navracet k normálnímu fungování. 

Tabulka: Přehled opatření měnové politiky sledovaných centrálních bank v reakci na epidemii koronaviru

Poznámka: * Již existující programy, jejichž podmínky byly upraveny během koronavirové krize.
Zdroj: Webové stránky centrálních bank.