Růst cen nemovitostí a jeho dopad do spotřebitelské inflace

Růst cen rezidenčních nemovitostí v poslední době zesílil. Přímý dopad do indexu spotřebitelských cen (dále jen CPI) je malý vzhledem k jeho konstrukci, tj. relativně nízké váze zahrnutých cen nemovitostí. Lze však očekávat, že se zvýšená cenová dynamika na trhu rezidenčních nemovitostí projeví ve spotřebitelské inflaci silněji, a to díky jejím sekundárním efektům na zbytek spotřebního koše. Tato analýza nastiňuje možné kanály průsaku změny cen nemovitostí do CPI i s jejich přibližnou kvantifikací na základě historických dat v ČR.^[1]

Výběr ukazatele vývoje na realitním trhu

Z dostupných cenových ukazatelů rezidenčního trhu byl zvolen index cen nových bytových nemovitostí (kategorie HPI nové), neboť svojí dynamikou v posledních letech předbíhal ostatní indexy, a nejlépe tak zohledňoval změny v trendech vývoje na realitním trhu (Graf 1). Index cen bytových nemovitostí se do CPI propisuje přímo jako složka tzv. imputovaného nájemného, která v rámci CPI aproximuje náklady vlastnického bydlení. Váha nových nemovitostí v CPI aktuálně dosahuje 1,6 %^[2]. Přímý dopad vyššího růstu cen nových nemovitostí je tak relativně malý (jejich 10% meziroční růst představuje příspěvek k meziroční inflaci ve výši 0,16 p. b.).

Graf 1 – Cenové ukazatele rezidenčního trhu
meziroční růst v %

Kanály druhotných dopadů růstu cen nemovitostí

Dle analýz ČNB k vyššímu růstu cen nemovitostí přispívá velkou měrou nesoulad mezi nabídkou a poptávkou po nemovitostech způsobený poměrně nízkou výstavbou^[3]. Vysoké ceny však budou ve zvyšující se míře motivačním faktorem pro stavební aktivitu. Lze předpokládat, že zvýšená poptávka po výstavbě a rekonstrukcích se promítne i do cen stavebních materiálů, práce a souvisejících služeb. V rámci CPI jsou tyto položky zahrnuty zejména v dalších složkách imputovaného nájemného, např. v samostavitelství, renovacích a přestavbách, rekonstrukcích nebo realitních službách a dále v jiných složkách oddílu bydlení, jako jsou běžná údržba a ostatní služby související s bydlením, s celkovou váhou na CPI přibližně 12 %. Další možné kategorie, které s vyššími cenami materiálů a služeb souvisí, jsou ceny bytového zařízení (nábytek, spotřebiče, zboží pro běžnou údržbu) s váhou 5,8 %.

Pokud je hlavní motivací nákupu nemovitosti řešení vlastního bydlení, jeho zhoršená cenová dostupnost (nedostupnost) se zpravidla promítne do poptávky po nájemním bydlení a do růstu tržního nájemného. To může být ovšem se značným zpožděním a v menším rozsahu, než by ekonomická teorie předpokládala^[4], a to i přesto, že pořízení vlastního obydlí a nájemní bydlení jsou vůči sobě do značné míry substituty. Obdobně také o strnulosti cen nájemného pojednává studie BIS^[5]. Ta poukázala na to, že při neelastické nabídce bydlení, což je případ ČR, mají změny v úrokových sazbách větší dopad na ceny nemovitostí než na nájmy. V ČR žije v současnosti v nájmu přibližně 24 % samostatně hospodařících domácností (Eurostat, 2023), z toho v krátkodobých nájmech s vysokou pravděpodobností opětovného sjednání (do dvou let) 46 %^[6] z nich. V rámci CPI má nájemné z bytu váhu 3,3 %.

Dalším možným kanálem průsaku vysokých cen nemovitostí může být tlak na formování vyšších inflačních očekávání, která ovlivňují chování domácností a firem, a může se tak vytvořit sebenaplňující inflační cyklus. V neposlední řadě vyšší ceny nemovitostí a související zhoršená dostupnost bydlení mohou vést zaměstnance k požadavkům na vyšší mzdy, aby si mohli udržet životní úroveň. Růst mezd následně zvyšuje náklady pro firmy, které je pak mohou přenést na spotřebitele.

Mezi související teoretické koncepty lze zařadit efekt bohatství. Vyšší ceny nemovitostí zvyšují vnímané bohatství domácností, což vede ke zvýšení spotřebitelských výdajů, a tím k tlaku na růst celkové cenové hladiny. Historické odhady pro Českou republiku indikovaly, že jeho síla je velmi malá či nevýznamná^[7]. Jedním z důvodů může být, že lidé v České republice mají nadprůměrnou míru vlastnictví svého obydlí (76 % vs. 69 % průměr EU^[8]), vlastnictví nemovitosti je vnímáno jako dlouhodobá až mezigenerační investice a její zvyšující se hodnota nemá přímou souvislost se spotřebitelským chováním. U pronajímatelů lze efekt bohatství uvažovat spíše, a to v souvislosti s již zmíněným růstem nájmů.

Kvantifikace dopadů

V prvním kroku byly na základě korelační analýzy čtvrtletních dat od prvního čtvrtletí 2010 do třetího čtvrtletí 2024 identifikovány ty složky CPI, jejichž meziroční růsty nejsilněji korelují s meziročním růstem HPI pro nové nemovitosti a zároveň odpovídají teoreticky popsaným mechanismům průsaku. Současně bylo zjištěno zpoždění reakce těchto složek na vývoj HPI, tj. s jakým zpožděním je vztah s HPI nejsilnější. Výsledky ukázaly (Tabulka 1), že vývoj cen nemovitostí je nejvíce spjat s dalšími složkami imputovaného nájemného (se zpožděním 2 čtvrtletí), s tržním nájemným (se zpožděním 5–8 čtvrtletí dle uvažovaného období, což je konzistentní s 1–2letou fixací nájemních smluv), s kategorií bytového vybavení a údržby (4 čtvrtletí) a v menší míře s ubytovacími službami (6 čtvrtletí) a pojištěním domácností (2 roky).

Ve druhém kroku byla provedena kvantifikace dopadu hypotetického 10% meziročního růstu HPI do dynamiky cen těchto složek. Propočet vycházel z koeficientu získaného z regrese^[9], ve které jako hlavní vysvětlující proměnné vystupují ceny nemovitostí (měřené meziročním růstem HPI) a také růst disponibilního důchodu s příslušným zpožděním. Existuje řada dalších proměnných, které mohou vývoj cen v jednotlivých segmentech ovlivnit, nicméně tento odhad je nezahrnuje. Slouží tak jenom jako hrubý odhad síly^[10], se kterou může růst cen nemovitostí proniknout do ostatních okruhů CPI. Pro celkový odhad dopadu je pak výsledný koeficient vynásoben vahou dané položky v CPI.

Přehled reakcí zmíněných složek CPI na uvažovaný 10% růst HPI^[11] znázorňuje Graf 2. Bez zpoždění reaguje část imputovaného nájemného (byty), výše dopadu do CPI je 0,16 p. b., což koresponduje s váhou v CPI a jedná se o přímý přenos daný konstrukcí CPI. Se zpožděním dvou čtvrtletí byl identifikován dopad do další části imputovaného nájemného (renovace a opravy) ve výši 0,23 p. b. Se zpožděním čtyř čtvrtletí se růst HPI projevil v subindexech údržby a bytového vybavení (0,18 p. b.), další signifikantní (i když kvantitativně malý) dopad byl odhadnutý u tržního nájemného (0,06 p. b.), ubytovacích služeb a pojištění domácností. V souladu s  očekáváním se potvrzuje nejvyšší dopad skrz kategorie související s imputovaným nájemným, případně s výbavou domácnosti. V oblasti tržních nájmů je dopad do CPI v hodnoceném období malý a v čase zpožděný. V předcovidovém období nejprve rostla poptávka především po vlastnickém bydlení a výraznější růst cen tržních nájmů byl patrný až od roku 2022 následkem zhoršené dostupnosti vlastního bydlení, ale i zvýšeným příchodem uprchlíků v souvislosti s válkou na Ukrajině^[12].

Tabulka 1 – Váhy a nejvyšší efekty relevantních kategorií CPI
váhy v %, čtvrtletí s nejvyšším efektem, efekt v p. b.

Graf 2 – Nejvyšší efekty 10% růstu cen nemovitostí na CPI
příspěvek k mzr. růstu CPI v p. b., čtvrtletí s nejvyšším efektem

Závěr

Výsledky provedené analýzy ukazují, že růst cen nemovitostí má sekundární dopady do celkového CPI, a to zejména prostřednictvím ostatních složek imputovaného nájemného, kategorie tržního nájemného a kategorie bytového vybavení. Hrubým odhadem může v celoročním vyjádření hypotetický 10% růst cen nemovitostí přispět ke zrychlení růstu spotřebitelských cen v následujících dvou letech v každém roce zhruba 0,3 p. b. Nicméně většina identifikovaných sekundárních dopadů byla v hodnoceném období relativně malá a probíhaly s výrazným časovým zpožděním a obecně lze říci, že část z nich v sobě prognóza vzhledem ke své konstrukci již zahrnuje.

^[1] Více informací k historickému vývoji cen nemovitostí v České republice poskytuje příloha Rezidenční trh a ceny nemovitostí v České republice ze ZoMP podzim 2024.

^[2] Informace o vahách v rámci CPI vycházejí z Metodické příručky k indexu spotřebitelských cen, ČSÚ, 2024.

^[3] Viz Graf II.9 CB Velikost bytové výstavby v ZFS podzim 2024. 

^[4] Podle standardní logiky oceňování aktiv se cena nemovitosti rovná současné diskontované hodnotě budoucích nájmů.

^[5] https://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt2412c.pdf, str. 60.

^[6] Viz článek Nájemní smlouvu do jednoho roku má asi 400 000 lidí. Týká se to hlavně mladých na webu MMR.

^[7] Např. podle Brůhy a Tonnera (The Czech Housing Market Through the Lens of a DSGE Model Containing Collateral-Constrained Households, Working Papers 2014/09, Czech National Bank) „efekty bohatství plynoucí z vlastnictví nemovitostí nejsou v České republice významné, ale mechanismus zajištění zlepšuje predikci spotřeby domácností“. Dále studie ČNB od kolektivu autorů (What We Know About Monetary Policy Transmission in the Czech Republic: Collection of Empirical Results, Research and Policy Notes 2013/01, Czech National Bank) nepotvrdila přítomnost efektu bohatství v ČR.

^[8] Viz srovnání dat z Eurostatu.

^[9] V rámci provedené analýzy byl pro výše zmíněná specifika kvantifikace použit i VAR model, který řešil závislost mezi jednotlivými časovými řadami. Nicméně použité specifikace modelu neprokázaly statisticky signifikantní dopad HPI na CPI ani jeho jednotlivé složky.

^[10] Kromě předpokladu nezávislosti mezi jednotlivými složkami (jelikož rovnice jsou odhadnuty separátně) mohou být odhady vychýleny v důsledku tzv. general equilibrium efektu – tj. faktu, že nemodelujeme ekonomiku jako celek. Síla dopadu může být také nelineární vzhledem ke změně růstu HPI – vysoké růsty mohou CPI ovlivňovat silněji než nízké.

^[11] Dlouhodobější růst cen nemovitostí může dopadat do spotřebitelské cenové hladiny nelineárně.

^[12] Dle dat Českého statistického úřadu vzrostl na území ČR počet cizinců z Ukrajiny mezi lety 2023 a 2021 o 378 tisíc.