(ČT24 6. 4. 2017, pořad 90')
Vybrané odpovědi Tomáše Holuba, ředitele sekce měnové ČNB, v pořadu Ekonomika 90‘ na ČT24:
* Jaké důvody vedly právě k tomuto datu? Proč zrovna 6. dubna? Proč ne 5. dubna kupříkladu?
Tak to už je samozřejmě velmi malý rozdíl. Na jednu stranu uplynul náš takzvaný tvrdý závazek, že neukončíme používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než ve druhém čtvrtletí. My jsme se do toho druhého čtvrtletí přehoupli a u bankovní rady zároveň převládl názor, že už jsou vytvořeny makroekonomické podmínky pro to, abychom se vrátili do standardního režimu měnové politiky. To znamená, že i po tom návratu k řízeně plovoucímu kurzu budeme udržitelně plnit náš dvouprocentní inflační cíl.
* Pokud si dobře vzpomínám, tak pan guvernér Rusnok říkal, že se bude řídit podle prognózy, kterou bude znát právě na konci března. A mě by zajímalo, co jiného tato prognóza říkala než ty předešlé?
Ta prognóza nic moc nového neříkala. Koneckonců, my jsme už někdy od jara loňského roku avizovali, že by ten správný okamžik pro konec intervencí mohl přijít někdy v polovině letošního roku. Je ale pravda, že nás od té doby trošičku předběhl inflační vývoj v tom smyslu, že se cenový růst vyvíjel o trošku rychleji, o něco více, než jsme čekali. Takže to byl jeden z faktorů, který ukončení toho závazku posunul trošku blíže k současnosti, do dnešního dne, ale myslím si, že nic dramatického se s českou ekonomikou nestalo. Pouze se potvrzovalo to, že se dlouhodobě vyvíjí celkem pozitivně.
* Pokud si opět vypůjčím vyjádření guvernéra Rusnoka, tak říkal, že je to něco, jako když se pacient probírá z narkózy po operaci. Takto se tedy probírá zdravý pacient, jak jsme viděli na grafu, nebo nikoli?
Já myslím, že určitě takhle se probírá zatím zdravý pacient. Já bych připomenul, že se řada lidí obávala a často svým způsobem i trošku strašila tím, že by vývoj našeho kurzu po ukončení závazku České národní banky mohl připomínat švýcarský scénář, kdy Švýcarská národní banka začátkem roku 2015 velmi překvapivě ukončila svůj vlastní kurzový závazek. A my jsme strávili řadu měsíců nebo téměř let vysvětlováním, že náš případ bude jiný. A on opravdu zatím velmi jiný je, protože ve Švýcarsku došlo ke skokovému posílení franku o 20, 30 procent a my se tady bavíme o tom, že koruna posílila, dejme tomu, o 30, 40 haléřů. Ale to jsou stále jednotky procent, takže ten vývoj je zatím relativně klidný.
My jsme upozorňovali, že koruna může být po ukončení kurzového závazku rozkolísaná, že její pohyby můžou jít oběma směry. Situace na trhu je každopádně taková, že ten trh je poměrně silně překoupený korunou. Tady prostě došlo k tomu, že řada zahraničních investorů v očekávání budoucího posílení koruny do ní investovala a bude dříve nebo později chtít svoje zisky vybrat – zase se koruny „zbavit“ a zpátky nakoupit eura. A to samozřejmě na takhle překoupeném trhu, kde zároveň vidíme, že se řada českých vývozců zajistila proti kurzovému riziku, nebude úplně jednoduchá záležitost. Takže mě nepřekvapuje, že po nějakém prvotním posílení nastává situace, že vždycky, když se koruna pohne trošku na silnější hodnoty, tak jí zase něco posune zpátky. Ono to může být i tím, že někteří hráči už skutečně chtějí své zisky vybírat nebo mají nastaveny automatické příkazy na nějakých hladinách, které pak korunu samy od sebe stabilizují.
* Pojďme teď odpovědět na dotaz diváka, konkrétně diváka Ondřeje: "Kdy se vlastně kurz koruny začne stabilizovat?" Já jsem slyšel dnes tuto otázku hned několikrát, směřovala opět na guvernéra Jiřího Rusnoka a on odmítal odpovědět, s takovým lehkým úsměvem, jako kdyby to nemohl vidět nikdo. Je to skutečně tak?
Je to skutečně tak, že to nikdo dost dobře neví. Každopádně součástí naší strategie je teď nechat trh trošku projevit se, trošku se nadechnout a rozběhnout a sledovat, co se na něm děje, a pokud se nebude dít nic patologického, tak v těch prvních momentech nezasahovat. Samozřejmě, pokud by docházelo k nějakým dramatickým výkyvům v delším období a tyto výkyvy by začaly ohrožovat makroekonomickou stabilitu České republiky, tak jsme připraveni případně zasáhnout. Ale kdy to bude, v jakém horizontu, kdy se ten trh ustálí, to je opravdu velká neznámá. Já osobně bych předpokládal, že to může být v řádu několika týdnů.
* Mě také zajímalo, co to znamená ten patologický výkyv. Kdy už by Česká národní banka musela zasáhnout a jak by zasáhla?
To je dotaz, který budeme dostávat dennodenně a systematicky na něj budeme odpovídat tak, že samozřejmě nechceme říkat nějaké konkrétní hodnoty, protože jakmile bychom nějaké konkrétní číslo řekli, tak by hrozilo, že ho trh začne vnímat jako nějakou novou hranici obrany, nějaké nové pásmo nebo dokonce nějakou novou pevnou úroveň, pod kterou by Česká národní banka nechtěla kurz pustit. A tak to určitě není. My se vracíme do režimu takzvaně řízeně plovoucího kurzu, kdy už centrální banka nehraje na devizovém trhu s kartami vyloženými na stůl tak jako při veřejně deklarovaném kurzovém závazku, ale spíš se ho v nějakých momentech snaží jen lehce usměrnit, pokud ten trh příliš ustřeluje. Ale jinak nechává tvorbu kurzu na nabídce a poptávce na devizovém trhu.
* Nemáte strach, že teď dojde k velkým výkyvům, které smažou výhody intervencí? Co by se muselo stát, aby se zcela smazaly výhody intervencí? Když zatím nikdo nebyl ochotný vůbec definovat, zda to byly právě intervence, které pomohly nastartovat inflaci, zaměstnanost, a tak dále to, co centrální banka chtěla...
Já bych především řekl, že jsme nikdy netvrdili, že to byly pouze intervence, které pomohly. Pokud má někdo čas a chuť pročítat naše Zprávy o inflaci, tak se tam vždycky dočte, že těch faktorů byla celá řada. Samozřejmě kromě oslabení kurzu to bylo i oživení poptávky v západní Evropě nebo nízké ceny ropy, což byl velmi příznivý nabídkový faktor pro vývoj české ekonomiky. Ale přesto se domníváme, že jsme k tomu oživení z hlediska růstu ekonomiky přispěli v řádu několika málo procentních bodů, což je i tak poměrně pozitivní impuls. Pokud by teď došlo k nějakým výrazným výkyvům, které by trvaly dlouho, tak by to mohlo mít na ekonomiku negativní vliv, ale já bych v odpovědi na tu otázku asi slovo strach nepoužil. My očekáváme, že koruna teď bude přirozeně rozkolísanější, než bývala doteď a než je běžné v normálních dobách, ale po nějaké době předpokládáme, že se ta kolísavost, ta volatilita ustálí a vzhledem k tomu, jak je ten trh nastavený, jak je překoupený, tak pravděpodobnost toho, že by koruna posílila tak dramatickým způsobem, který by začal ohrožovat dobře nastartovaný zdravý vývoj ekonomiky, je poměrně malá. My neustále říkáme, že i pro případ, kdyby ten vývoj tam směřoval, tak je tady stále Česká národní banka, která je připravena proti tomu zasáhnout.
* Jaký je teď vlastně aktuální evropský trend ohledně úrokových sazeb? Pokud se nepletu, tak Jiří Rusnok dlouhodobě opakuje, že záměrem České národní banky je držet je na technické nule, nejít pod ní, nezavádět záporné úrokové sazby. Je tedy teď ten trend takový, že už by bylo možné jít nad nulu?
Ten světový trend je hodně rozdílný podle toho, na kterou stranu Atlantiku se díváme. Spojené státy už jsou ve fázi zvyšování úrokových sazeb, což je z mého pohledu odraz toho, že americký Fed byl poměrně aktivní, poměrně flexibilně využíval i dost nekonvenční nástroje měnové politiky a pomohl k tomu, že americká ekonomika ožila rychleji než ta evropská. V Evropě jsme si potom prošli také řeckou dluhovou krizí, která uvrhla evropskou ekonomiku do druhé recese, takže ten cyklus posunu měnové politiky k normálu je v Evropě oproti Americe o dost opožděný. My jsme svým způsobem v evropském kontextu jedni z prvních, kdo nakročili směrem k neutrálnější měnové politice, takže se nacházíme někde mezi americkým Fedem a Evropskou centrální bankou.
* Ptá se Petr: "Jak je to vlastně s emitovanými penězi na intervence? Je zajímavé," podotýká, „jak jsme ze strany představitelů České národní banky přesvědčováni, že se nic neprodělá, nevěřím tomu, když někdo vydělá, musí to někdo zaplatit. Nevěřím, že takto vzniklo perpetum mobile." Tak jak to vlastně je, vyděláme něco emitovanými penězi, nebo nikoli?
Ony to předně v makroekonomickém smyslu ani nejsou emitované peníze. Jsou to vlastně korunové rezervy komerčních bank, které jsou v bilanci centrální banky. Jsou to jakoby vklady komerčních bank u centrální banky, nejsou to peníze, které by přímo obíhaly mezi lidmi v ekonomice a mohly třeba roztáčet inflační spirálu nebo něco takového. Proti nim stojí ty zvýšené devizové rezervy České národní banky a ty jsou samozřejmě investovány v souladu s naší dlouhodobou politikou investování devizových rezerv. A ta se snaží najít optimální rovnováhu mezi tím, aby tyto investice byly hodně bezpečné, ale zároveň aby přinášely solidní výnos. A to je samozřejmě příjem centrální banky, který vylepšuje její hospodaření. Na druhou stranu je přirozené, že centrální banka z těchto vkladů, které u ní mají komerční banky, standardně platí nějaké úroky, které jsou momentálně blízko nuly, ale samozřejmě poté, co začne centrální banka zvyšovat své úrokové sazby, tak tyto úrokové náklady porostou. A poslední, dominantní faktor, který pak bude ovlivňovat účetní hospodaření centrální banky, je vývoj kurzu. Pokud koruna bude posilovat, tak to po přepočtu do korun bude snižovat korunovou hodnotu devizových rezerv. Kdyby koruna naopak oslabovala, korunová hodnota rezerv poroste. Tudíž nelze vyloučit, že Česká národní banka nějakou účetní ztrátu vykáže. Tady bych, nicméně, rád upozornil, že Česká národní banka je striktně oddělená od veřejných rozpočtů. To znamená, že se občané nemusí bát, že by to zaplatili ze svých daní nebo že by vláda musela investovat méně do školek nebo do dálnic kvůli tomu, že centrální banka tuto účetní ztrátu má. Pokud ztráta vznikne, tak si ji ponecháme ve vlastní bilanci a koneckonců, jak už to bylo v minulosti, ji pak uhradíme ze svých budoucích zisků.
* Jak moc teď je populární tedy v novém složení rady centrální banky otázka přijetí společné evropské měny? Máte třeba posvěcen mandát více sledovat možnosti už zapojení do systému ERM II, nebo nikoli?
Ne, určitě ne. Bankovní rada a potom vláda o tomto tématu jednaly naposledy na sklonku loňského roku a shodly se v doporučení prozatím pro letošní rok neusilovat o vstup do mechanismu ERM II. Myslím si, že když ten vývoj člověk sleduje, tak je evidentní, že složení bankovní rady na dynamiku debaty o přijetí eura prakticky nemá vliv. Je to politická debata a myslím si, že naše politická reprezentace momentálně cítí, že ze strany veřejnosti po přijetí eura není poptávka. Tudíž to zatím není ani nějaké výrazné téma, které bych cítil, že bude určující třeba pro dynamiku nadcházejících parlamentních voleb.
* A vaše soukromá analýza, ten tlak na politiky nastane právě v souvislosti s připravováním se podnikatelů na konec intervencí, na větší objem třeba transakcí v euru nebo nikoli, nebo to s ním vůbec nesouvisí?
My jsme v minulosti pozorovali, že když koruna měla tendenci výrazně posilovat – například v letech 2001 a 2002 –, tak čeští exportéři začali být aktivnější a ve veřejné debatě více volali po přijetí eura. Ale s tím, jak se potom vývoj kurzu otočil a koruna opět oslabila, tak ten jejich tlak utichl a na tu debatu to nemělo žádné dlouhodobější dramatické dopady. Je možné, že kdyby teď koruna posilovala o něco rychleji, než by bylo pro velké české podniky příjemné, tak by jejich argumenty ve prospěch eura zesílily. Ale myslím si, že to je dominantně o tom, jak budou politici vnímat poptávku široké veřejnosti po přijetí eura spíš než tlak velkých exportérů.